东吴证券-4月政治局会议：不寻常的重量与分量-240430

　　由于预告了二十届三中全会的召开，今年4月的政治局会议可谓不寻常。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】这种不寻常在会议内容上主要体现在重量和分量两个层面：从重量上来看，我们认为今天的会议释放了7月即将召开的三中全会的三个重磅信号；从分量上看，为了迎接三中全会的顺利召开，今天的会议对现阶段的经济工作进行了一定的优化和调整。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）

　　本次会议释放了二十届三中全会的哪些重磅信号？三中全会的筹备其实早在今年3月就有所透露，当时总书记在会见美国工商界和战略学术界代表时指出“我们正在谋划和实施一系列全面深化改革重大举措”，这与本次会议“紧紧围绕推进中国式现代化进一步全面深化改革”相呼应。我们认为核心在于这次会议所提到的“以经济体制改革为牵引”，在内容上可以窥见至少涵盖如下三方面的重点：

　　一是科技体制改革。本次会议在预告中提及“面对新一轮科技革命和产业变革…必须继续把改革推向前进”，可以预见为顺应这一潮流，三中全会有必要通过改革去破除当前科技和产业创新的体制性障碍。

　　二是财税体制改革。本次会议在预告中指出“国家治理和社会发展更好相适应，为中国式现代化提供强大动力和制度保障”，鉴于十八届三中全会已经提出“财政是国家治理的基础和重要支柱”的论断，谋划新一轮财税体制改革无疑是题中之义。

　　三是社会体制改革。本次会议在预告中“以促进社会公平正义、增进人民福祉为出发点和落脚点”。鉴于深化社会体制改革是从根本上保障和改善民生问题的重要途径，这也就涉及到城乡养老保险制度建设、户籍制度改革等方方面面。

　　短期内经济政策明显加量提质，为三中全会召开保驾护航。今年4月政治局会议对于经济内容的强调和描述可能是近10年份量第二大的一次（仅次于2020年同期），而高层重视的重要原因可能在于吸取了前几年的经验，为7月三中的召开创造积极“光明”的宏观环境：疫情之后的我国经济呈现的特点是追求开门红后，往往会在第二季度出现放缓的压力。

　　三大关键词：重视、务实与优化更新。首先，本次会议中宏观政策的内容多，而且相较之前的中央经济工作会议、两会政府工作报告，可谓重要性十足。其次，直面当前市场最关心的问题，给出明确的指示，例如继续加码地产政策，保交楼、收储以及增加保障房供给的三支柱若隐若现；从中央层面指示财政货币须更加积极且加强协调。第三，新质生产力发展不断更新迭代，既要因地制宜、脚踏实地，同时也必须要正视和依靠资本市场的支持。

　　地产：定调不变，力度加强。“促进房地产高质量发展”，这次内容更加细化，三个抓手也逐渐明晰：白名单、收储和保障房。我们在此前的报告中提及，本轮住房收储年初在地方层面已“有迹可循”，且能与限购松绑、推进保障房较好地联动。

　　不过资金可能是政府收储面临的现实问题。我们认为面对万亿元规模的潜在收储体量，中央财政可能是终极答案，且资金流入收储的速度可能不会太快；另外，从收益成本角度考虑，政府收储可能并不适用所有城市，我们认为租金回报率相较PSL利率“性价比”更高的非头部二线城市（如郑州、昆明、贵阳），可能会是接下来“以旧换新”的可行域。

　　财政：专项债暂时“掉线”，超长期特别国债即将“上线”。在财政的相关表述中，“及早发行并用好超长期特别国债”置于“加快专项债发行使用进度”之前。结合地方政府2024Q2的发债计划来看，Q1新增专项债发行进度偏缓的形势并未发生扭转，因此在当前基建投资增速下滑的背景下，加速开启超长期特别国债的发行显得格外重要。当然，超长期特别国债的“蓄势待发”并不意味着专项债发行就可以“彻底躺平”——一方面，“加快专项债发行使用进度”的类似表述鲜少出现在4月的政治局会议上；另一方面，“避免前紧后松”的政策基调也间接说明了前期专项债发行较慢是“意料之外”的事。

　　货币：总量有空间，新动能优先。表述上，同时提及“利率”与“存款准备金”，上一次还是在2020年4月疫情首次冲击后，且货币也未提及汇率，定调上这次无疑更加偏向“以我为主”。在一季度货币宽松靠前、财政发力偏缓的背景下，我们认为这次语调积极的货币政策有两层含义：一是加强与财政的协调，超长期特别国债发行之际，二季度降准与公开市场操作的空间都将打开；二是落实结构性工具支持设备更新、降低制造业等新动能产业融资成本预计仍是优先考虑，若海外美元压力缓解，也有助于MLF降息在二季度落地。

　　产业：“新质生产力”的边际变化，一是“因地制宜”、二是“风险投资”。虽然4月政治局会议又将总量政策的位序调回产业政策之前，但总体排序第二的产业政策暗示着科技的重要性不浅。不过，我们认为在此次政治局会议上，“新质生产力”的发展路径发生了两个边际变化。

　　第一个边际变化，是各省“因地制宜”齐发展，比各省“蜂拥而上”蹭热点更重要。包括4月底总书记在重庆开座谈会时也提到过，“要坚持把发展特色优势产业作为主攻方向，因地制宜发展新兴产业”。比起“蜂拥而上”搞光伏、半导体等，各省应该利用自身优势、发展自己独特的新兴产业（参考黑龙江的“冰雪经济”）。

　　第二个边际变化，如何壮大资本？那可能需要“风险投资”上一个台阶。此次政治局会议首次提出“积极发展风险投资，壮大耐心资本”，这背后离不开资本市场的大发展。包括前期的“国九条”，也是完善资本市场运行体制的一大里程碑。后续在相关方面应该还会继续大力推进。

　　风险提示：政策出台节奏及项目落地放缓导致经济复苏偏慢；海外经济体提前显著进入衰退，国内出口超预期萎缩。