光大证券-滔搏-6110.HK-2024财年业绩点评：24财年业绩修复、分红亮眼，多品牌发力构建全域零售能力-240523

　　2024财年收入、归母净利润同比增6.9%、20.5%，派息率达100.9%

　　滔搏发布截止2024年2月末的2023/2024财年业绩。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】2023/24财年公司实现营业收入289.33亿元（人民币，下同）、同比增长6.9%，归母净利润22.13亿元、同比增长20.5%。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）EPS为0.36元，拟派末期股息每股0.05元及特别股息0.15元，叠加中期股息每股0.16元，合计派息率为100.9%。

　　单季度表现方面，2023/2024财年四个季度全渠道总销售额分别同比增长20~25%、下滑低单位数、增长10~15%、增长低单位数。

　　2023/24财年利润增速快于收入主要系毛利率略升、费用率下降贡献。分上下财年来看，收入分别同比增长7.3%、6.5%，归母净利润分别同比增长16.7%、26.7%。利润率指标方面，2023/2024财年毛利率同比提升0.1PCT至41.8%，经营利润率同比提升0.6PCT至9.6%，归母净利率同比提升0.8PCT至7.6%。

　　主力品牌和零售业务收入分别增6.5%、8.9%，门店总数净减少6.4%

　　分拆收入来看：按品牌划分，2023/24财年公司主力品牌（Nike+Adidas）收入、其他品牌收入（PUMA、匡威、VF集团品牌、亚瑟士、鬼冢虎、斯凯奇、NBA、李宁、HOKA及凯乐石）、联营费用收入、电竞收入分别占总收入比例为85.8%、13.5%、0.6%、0.1%，收入分别同比+6.5%、+10.5%、-2.9%、-28.0%。其中主力品牌上下半财年收入分别同比增长7.0%、6.0%，其他品牌收入同比均增长10.5%。

　　按渠道划分，零售、批发、联营费用收入、电竞收入分别占总收入的比重为85.4%、13.9%、0.6%、0.1%，其中零售、批发业务收入分别同比+8.9%、-3.3%。其中零售业务上下半财年收入分别同比+8.8%、+9.0%，批发业务收入分别同比-0.1%、-6.5%。

　　线下门店方面，门店总数减少、单店面积提升。2024年3月末公司共拥有直营店6144家，较2023年3月末净减少6.4%，总销售面积同比减少0.8%、单店销售面积同比增加6.0%。

　　毛利率略升、费用率下降，存货基本持平、周转加快，经营净现金流减少

　　公司2023/24财年毛利率同比提升0.1PCT至41.8%，毛利率提升主要系零售和批发渠道折扣率同比改善、以及零售业务收入占比提升贡献。其中上下半财年毛利率分别同比-0.9、+1.0PCT，下半财年呈现改善。

　　期间费用率同比下降1.4PCT至32.8%，其中销售、管理、财务费用率分别为28.9%、3.9%、0.1%，分别同比-0.9、-0.2、-0.3PCT。销售和管理费用率下降主要系公司费用控制、门店网络结构及组织结构的优化带来更多正向经营杠杆贡献。另外公司员工成本、租赁开支占总收入的比重为10.1%、9.5%，分别同比-0.5、+2.1PCT。

　　其他财务指标方面：1）存货24年2月末同比增加0.6%至62.84亿元，存货周转天数为136天、同比减少13天。2）应收账款24年2月末同比增加26.0%至13.30亿元，应收账款周转天数为15天、同比增加1天。3）24财年公司经营净现金流同比减少28.1%至31.29亿元。

　　积极丰富品牌矩阵、多品牌全域发展

　　公司作为运动赛道头部零售商，2024财年业绩实现高质量增长。公司通过多品牌组合布局，持续把握综合、专业和休闲运动等市场的机遇，除深化与原有品牌的合作之外，公司积极丰富品牌矩阵，上半财年与HOKA、凯乐石携手合作，24年5月公司与加拿大高端越野跑品牌norda建立战略合作关系、负责该品牌中国市场的品牌宣传、市场推广、全域运营、消费者运营等工作；并与全球领先的授权体育用品数字化平台Fanatics开启合作，启动扩展Fanatics旗下特许体育IP在大中华区的商业化运营。

　　公司继续提升渠道运营效率，线下打造全场景门店、提升单店能力，并针对有潜力的门店、持续进行形象升级和改造，对尾部门店进行优胜劣汰，主力和其他品牌店效及坪效均有所修复。公司线上占比逐渐提升，直营线上占整体直营销售额的比例为20~30%中段，同时线上渠道布局更加广泛，公司深耕门店直播，24财年末全国店播销售额同比提升约5倍，店播账号数量破百、有多个账号在抖音户外运动领域跻身TOP10。

　　同时公司注重用户精细化运营、提升用户粘性。截至2024年2月末，公司累计用户数达7630万人、同比提升12.4%，单用户价值同比提升高单位数，会员贡献的店内零售总额占比为93.4%，复购会员对会员整体消费贡献约70%，另外高价值会员占总消费会员的比例为中单位数、但对总消费会员的销售贡献近40%。

　　期待头部零售商稳健增长、高分红，下调盈利预测、维持“增持”评级

　　我们继续看好公司不断拓宽品牌合作矩阵、触达不同运动圈层人群，提供更加多元和丰富的产品和品类，并提升全域零售能力、拓展线上渠道贡献增量，实现长期稳健增长。同时2022~2024财年公司每年派息率均超100%、平均股息率为7.5%，具备高分红属性。

　　考虑消费需求走势存不确定性，我们下调公司25~26财年盈利预测（归母净利润较前次盈利预测分别下调14%/18%），新增27年盈利预测，对应25~27财年EPS分别为0.39、0.43、0.47元，25、26财年PE分别为13倍、12倍，维持“增持”评级。

　　风险提示：终端消费疲软、渠道库存压力加大、行业竞争加剧、国际品牌声誉风险、新零售等改革投入效果不及预期。