天风证券-盛路通信-002446-军工业务高景气，民用技术储备充足-230505

　　事件：公司于4月28日发布2022年年度报告及2023年一季报。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】22年全年营收14.23亿元（YoY +47.89%），归母净利润2.44亿元，扭亏为盈且位于业绩预告区间内；23年Q1营收3.45亿元（YoY -9.12%），归母净利润7325.51万元（YoY +17.99%），扣非归母净利润6305.41万元（YoY +4.92%）。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）

　　22年收入稳健增长，盈利能力提升：1）收入侧，通信设备和微波电子业务整体发展趋势向好，订单逐步交付；2）利润侧，毛利率较高的军工电子业务收入占比由2021年的45.5%提升至2022年的49.2%，且民用通信业务中基站天线、微波天线业务毛利率均同比提升，带动公司综合毛利率提升；3）其他项目，21年公司处置合正电子计提相关信用减值达2.91亿元，22年信用减值减少至1244万元。

　　单季度来看，23年Q1收入下滑但规模净利润增加，且毛利率同比提升0.71pct，我们判断公司业务结构优化或将成为公司盈利能力增强的主要原因。22年Q1民用通信板块订单较多，而23年Q1军工需求旺盛。军品积极备产交付或将为公司带来较大业绩增量。

　　规模效应显现费用率缩减

　　1）22年全年：22年收入显著增长后规模效应显现，期间费用率同比缩减13.11pct，销售/管理/研发费用率分别降低2.66/6.82/3.73pct。管理费用方面，公司股权激励费用及中介费大幅减少；销售费用方面，市场拓展费、销售人员薪酬及运输费均有所缩减，我们认为或将因为22年成都&广东疫情导致部分销售活动暂缓，以及前期市场拓展逐步进入收获期所致。

　　2）23Q1：期间费用率同比降低1.13pct，销售/管理/研发费用率分别降低0.71/0.42/0.33pct，财务费用增加主要由于银行借款增加所致。

　　军用微波组件景气高企，公司积极扩充产能

　　在军用雷达、通信与电子对抗领域，微波组件性能对整机性能的影响非常关键，且微波组件在整机中的价值占比越来越高。子公司南京恒电和成都创新达在军工电子行业均有超过20年的技术积累和沉淀，除了超宽带上下变频技术领先外，在微波电路专业化设计、微波电路微组装、微波组件互连、微波电路密封和测试等方面具有独特的技术优势。公司定向研发设计、生产制造微波/毫米波器件、组件以及分机子系统，产品广泛应用于机载、舰载、弹载、星载及各种地面平台。公司积极扩充产能以满足军工集团及科研院所等下游客户。

　　民用通信多点布局，业务拓展可期

　　基站天线方面，2022年公司针对行业现有基站天线设计方案进行颠覆式研发，成功开发出新一代无电缆技术方案，进一步降低了基站天线成本并提升了产品的一致性和稳定性；微波天线方面，完成了6GHz＆7GHz＆8GHz宽频微波天线系列产品的自主研发并获得多个客户认可和量产订单，XPD系列产品&多个高频系列产品也分别进入客户认证与编码导入阶段，成功新开拓国际微波主设备商客户；智能驾驶领域，公司取得了数个新项目并部分实现了量产交付。

　　盈利预测：由于公司规模效应明显，费用率大幅缩减，我们调整公司盈利预测。此前我们预测公司23-24年归母净利润分别为3.5/4.5亿元，现将23-25年归母净利润预测值上调至3.6/4.7/6.0亿元，对应PE分别为23/18/14倍，维持“增持”评级。

　　风险提示：产业政策变化风险；公司技术发展不及预期；经营管理风险、非公开发行审批风险；合作内容及实施推进存在不确定性；正式采购合同无法签署的风险。