天风证券-房地产行业深度研究：保障房，新模式、新思路、新使命-240307

　　投资建议：重视代建、装配式建筑、IDI保险机会

　　新一轮保障性住房规划中，保障房的重要性再度被提升至纲领性的政策高度。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】伴随城镇化进程加速，高能级城市住房结构性供给不足致使房价较高，工薪阶层等群体住房困难问题日益凸显。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）需求驱动下保障房建设将进入新一轮加速期，政府将贡献主要增量资金并多渠道筹措土地，同时结合多主体激发市场活力。我们看好以保障房为代表的“三大工程”对地产需求端带来的增量机会。综合考虑产业链及保障房建设特点，我们建议按照代建、装配式建筑、IDI保险3条主线来寻找优质标的，重点推荐绿城管理控股、保利发展、华阳国际、深圳瑞捷、海螺水泥。

　　增量测算：24年保障房建设拉动投资超6000亿，重点聚焦三十五城

　　 “十四五”时期，全国初步计划建设保障性租赁住房近900万套，结合23年筹建204万套，考虑到此前政策层面对于“三大工程”的推动继续加速以及首笔配售型保障房项目开发贷落地福州，后续资金端的配套有望带动整体投资规模超预期，我们预计24年新建保租房210万套，对应新增建面0.95亿平方米、改建建面0.32亿平方米，对应拉动投资4095亿。中性假设下，每年新增保租房占比85%，预计24年保障房（除可售）可拉动的投资超4800亿，考虑可售型可拉动超6300亿。考虑未来配售型保障房增加，且以新建、改建结合形式，我们预计24年可售型保障房有望可拉动投资超1500亿，保障房合计年拉动投资超过6300亿元。

　　资金来源&运作模式：多方位、多主体、多渠道

　　政府将贡献主要增量资金并主导土地筹措，并结合多种形式激发市场活力。1）资金端，我们认为将以中央和地方政府为主体，辅以财税政策支撑，金融机构提供长期贷款。同时，聚焦推动金融与财政、专项债等资金的衔接，创新融资模式，通过多种模式满足市场主体参与保障房项目的资本金需求。此外，我们预计PSL等货币工具未来或将持续定向投放于城改及保障房建设领域。2）土地端，利用集体经营性建设用地、企事业单位自有闲置土地、存量闲置房屋、非居住存量土地和房屋、新供应国有建设用地等多渠道供给保障房土地来源。

　　新房改：迎接中国特色的住房保障模式改革

　　14号文出台明确可售型保障房为新一轮保障房建设的侧重点，政策的核心思路与新加坡模式有相似之处，但考虑两国国情多方面具备较大差异，完全复制未必适合，借鉴并探索出适配我国双轨制的保障房配套体系是当前主要方向。观点分歧：1）针对保障房对商品房市场的挤压。我们认为定位分级、市场隔离或是“保障”与“市场”共生的一条可行路径。通过特大城市的旧改、城改实现“老破小”的更新改造来实现“输血”保障房的路径也较为合理。2）针对保障房对开发商的影响。我们认为，“市场归市场，保障归保障”不改变需求中枢，影响市场开发商主体的结构及占比。在注重“民生”属性和减少代际间居住不公平性的出发点下，商品房对保障体系的让渡可能是不可避免的，但同时也需要辅以时间、平滑周期，防范金融风险的产生。

　　风险提示：政策及资金支持力度不及预期、地产销售不及预期、测算具有一定的主观性