光大证券-《光大投资时钟》第十四篇：自上而下，风格择时-240627

　　引言：我们此前的研究已经在大类资产层面形成了比较成熟的配置方法，本篇报告将进一步探究如何在大类资产内部进行配置。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】风格配置是经久不衰的议题，我们采取自上而下的视角，识别筛选影响风格的经济指标，并构建择时策略。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）

　　核心观点：

　　我们遍历常用的234个经济指标，发现部分经济指标与股价关系密切，大约4%的经济指标与股价的“对应关系”可以通过统计检验，其中利率、价格、进出口相关指标在不同风格指数中择时效果普遍较好。

　　单因子择时中，利率相关指标3月期国债到期收益率一阶差分的一年移动平均，在大盘风格和成长风格择时效果表现优异，在训练集、验证集、测试集的年化收益率均高出基准指数6个百分点以上。

　　组合择时策略提升收益与降低回撤效果明显，测试集（2020年1月1日至2024年6月25日）中，相对于各自的基准指数，上证50指数择时策略超额年化收益率达10.05%，最大回撤降低29个百分点；国证成长指数择时超额年化收益率高达7.47%，最大回撤降低33个百分点。

　　经济指标能预测股市吗？ 

　　我们选择234个经济指标作为基础影响变量，并区分大小盘和成长价值风格。

　　从相关性以及胜率的角度，我们发现，部分经济指标与股价关系密切，T月的经济数据可以预测T+2月的股票收益率。从相关性的角度，价格、出口、用电量、利率是股价的重要影响因素，近10年，用电量、价格和进口与股价的相关性较高，而近5年，出口和利率是更显著的影响因素。从胜率的角度，近5年，生产、房地产、美国经济增长、利率、税收与股价变化一致性稳定度较高。

　　指标筛选与单因子择时

　　在指标筛选中，通过Anova方差分析、Granger因果检验、协整检验，检验2340个经济指标以及21060个衍生指标，与资产价格之间是否具有统计意义上的对应关系，大约一半的经济指标与资产价格组合可以通过一项检验，仅有4%的组合可以同时通过两项检验。

　　利率是大盘风格的最优择时指标，3月期国债到期收益率一阶差分的一年移动平均，在上证50指数和沪深300指数上的择时收益丰厚且稳定性较高，2020年1月1日至2024年6月25日期间，上证50指数择时超额年化收益率高达10.84%，在沪深300指数上则超过7%。对于中小盘风格而言，价格是更重要的影响指标，进出口相关指标择时效果也较为突出。在成长价值风格当中，利率也是最重要的影响变量之一，成长风格比价值风格对进出口相关指标更加敏感。

　　基于经济指标的风格指数择时策略

　　无论是大小盘风格指数还是成长价值风格指数，在自上而下的择时策略中，均达到了增厚收益、降低回撤的效果，大盘风格（上证50指数、沪深300指数）、小盘风格（中证1000指数）和成长风格（国证成长指数）对应的择时策略在测试集中超额年化收益率在5%以上，最大回撤降低20个百分点以上。成长风格（国证成长指数）和小盘风格（中证1000指数）对应的择时策略选择在2024年7月买入。

　　风险提示：历史经验和指标可能存在失效风险，不同区间统计可能存在结论差异风险，宏观经济超预期波动风险。