民生证券-食品饮料行业2024年度策略（酒饮篇）：取势，优选高势能-231219

　　白酒投资建议：取势，高端品牌＞区域品牌＞次高端价位

　　2023年白酒以品牌高议价能力仍维持了较高景气的业绩增长，但渠道库存的累加与销售费用的扩大逐步凸显，静态库存或者阶段性库存高企并不可怕，重要的是货品流速，对应的是资金周转与渠道信心。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】总体看来：

　　◆高端酒品牌需求基本稳定，经销商资金、渠道网络等实力强，抗风险能力强；

　　◆次高端酒受制于商务活动降频、降档等影响，业绩进入调整期；

　　◆区域酒品牌受益于低线市场人口回流、消费梯次升档至百元+以及家庭端宴席场景的回补，业绩表现较为强势，2024年我们仍坚持区域梯次升级的观点，区域酒仍将延续产品结构升级趋势，核心变量在区域经济，关注指标为区域产业结构（主导产业如劳动密集型、知识密集型、资源密集型、资本密集型、技术密集型等）所贡献的工业增加值、人口要素（是否有净增长等）、中央转移支付等，而家庭端宴席等消费总场次、规模或将减少，但消费档次稳中有升。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）

　　2024年行业需关注核心变量-宏观经济环境，可以把控的是优选品牌质地好，区域产业周期向上、产品周期仍处上行期、品牌竞争格局改善（价格与渠道毛利稳定）的标的，次高端价位是行业成长价位，有赖于商务活动的活跃度，对经济感知也最为敏感。现阶段以高势能为先，优选公司阿尔法，我们的推荐及核心逻辑：

　　◆贵州茅台（行业龙头的定价锚，抗风险能力强）、五粮液（品牌优势下产品动销优于同价位，风险在于产品、渠道圈层和治理等新增长动能构建）、山西汾酒（品牌高势能：其一，汾酒强品牌力在省国资企业赋能下，以清香品类第一、青花20产品卡位500元价格带，契合规上企业KOL采购标准，同时辐射带动产业链企业消费；其二，基地山西市场作为能源大省，具备清香品类消费习惯，助推汾酒在港口航运及能源体系内的影响力；其三，公司治理结构逐步完善，运营团队对终端覆盖率与掌控力较强，主销产品玻汾、青花20/25、巴拿马及老白汾渠道毛利水平较好且稳定）

　　◆泸州老窖（管理高势能：优秀的团队与国窖、泸州老窖双品牌，如补齐东部发达区域及省会高势能圈层经销商短板，则有望二次腾飞）、珍酒李渡（优异的上下管理能力与酱酒消费渗透率的提升趋势并未改变，以老珍酒、珍十五、李渡、开口笑、湘窖为代表，多价位产品品牌消费基础较为稳固）。

　　区域酒方面，以区域产业经济为依循，仍看好梯次升级的确定性，推荐标的及逻辑：

　　◆迎驾贡酒：产品高势能，其一，洞藏系列占比持续提升，洞藏6/9/16/20等会沿着序列内部升档，消费端势能风已起，主销区域渠道利润因销量提升而降低带来的渠道推力势能下降暂不足以影响上行趋势；其二，以省会合肥为基地，可辐射全省乃至安徽籍居民，关键在组织配称；其三，费用前置与独立运营中心显然在核心终端掌控上更易于资源加码。风险在省内竞争加剧，但不影响趋势。

　　◆古井贡酒：徽酒龙头与市场强掌控力是较难逾越的，省内结构升级享受产业发展红利，激励机制的建立保障净利率维持提升态势。

　　◆今世缘：区域高势能，国缘品牌淡雅/对开/四开等仍处于省内区域快速成长阶段，以南京、徐州、苏南等高势能区域为基础，省内扩张仍将延续，江苏市场主流消费价位高，未来胜负手在V系等能否取得省内定价权；风险在于发展阶段与省内竞争加剧。

　　◆金徽酒：300+高价位产品在兰州及周边市场能否突围是核心观察指标；区域消费的梯次升级趋势也将继续支撑100-300价位的成长

　　◆老白干：河北老白干/板城、安徽文王、湖南武陵与山东孔府家，品牌增长势能与内部革新；风险在于省内竞争加剧。

　　标的及催化要素：

　　◆洋河股份与口子窖的经营改善，从估值层面看已具备较高性价比，催化因素或有赖于：①洋河区域管理与授权制度改革，如大区费控协调统筹制度等；从海之蓝、天之蓝的基础盘的巩固到梦之蓝水晶版、M6+的突围；省内南京等高势能区域销售改善。②口子窖新品“兼”系列动销流速是否提升等。

　　◆金种子酒，改革需要周期，从产品、内控到推广，后续头号种子省内的铺市率有望加速提升、馥合香产品在宴席、团购等场景上实现突破。

　　◆伊力特，天时、地利、人和，新疆连贯中亚、欧洲，“一带一路”战略与地缘经济，提供未来发展潜力，公司大小老窖及伊力王等产品疆内品牌地位较好，疆外具备较强新疆文化属性，如管理机制建设与营销团队扩张提速，将具备较好的成长性。

　　◆顺鑫农业：新市民时代文化品牌，迎候15元牛白二升档至30+金标，地产剥离后，白酒主业更加聚焦，催化或在营销组织改革。

　　◆天佑德酒：静待青海外部市场的样板市场建设。

　　次高端价位仍是行业成长的重要方向，我们需要明晰的是现阶段遇到的困难并非完全因企业内部要素导致，“伟大的企业总是诞生于寒冬”，优秀企业仍能以战略前瞻及产品价位布局、渠道管理、团队管理能力将外部冲击降到最低，如回归顺周期，品牌全国化市场落地仍是成长加速器。基于“品牌、管理、生意”三条，我们可以看到企业的优势：

　　◆舍得酒业：老酒与舍得文化战略的坚持，品味、舍之道、沱牌T68等多价位、分品牌、清晰产品线布局与直控渠道的运营团队优势；

　　建议关注：

　　◆酒鬼酒：湘西特色文化挖掘+“内参”高端品牌突破，2023年主动调整改革为未来蓄力，未来如坚持红坛、内品、内参大单品模式，以组织团队配称为支撑，强化核心终端的掌控力度，其成长潜力有望释放；

　　◆水井坊：国际烈酒的品牌调性、合理库存管控模式下，臻酿八号产品拥有稳定的消费客群与渠道毛利，产品下延或在承接品牌外溢销量与释放酿酒基地产能，催化要素除短期业绩的周期性外，在于管理的本土化，观察指标在于团队人数扩张，即强化核心终端掌控力度。

　　风险提示

　　1.经济修复斜率放缓及消费刺激政策效果不达预期；

　　经济复苏节奏影响白酒、啤酒行业场景修复，商务聚饮、餐饮消费修复不及预期或将影响终端需求，渠道库存周转压力加大，从而影响白酒、啤酒价格体系，导致利益价值链条的受损；

　　白酒行业需求、税率等受经济刺激政策影响较大，如相关政策出现变动，可能会对企业营收、利润产生影响；

　　居民消费意愿下降，影响消费升级速度，消费分层特征将更加凸显；

　　2.大宗原材料价格高位震荡或大幅上行，加重大众品企业成本负担；

　　龙头公司具备一定提价能力，行业其他公司因成本上行被动提价或将导致销量阶段性受损；

　　3.食品安全问题；

　　白酒、啤酒等消费品加工流程环节较多，若发生产品质量安全问题，可能造成一定影响。