天风证券-策略·业绩分析：历史上A股的ROE是如何趋势回升的？-231112

　　2023年A股上市公司三季报中，整体ROE水平出现企稳迹象。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】

　　但是，ROE是仅仅触底，还是未来能够有趋势上行的预期，对于顺周期板块的资产价格而言是完全不同的两件事。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）

　　前者对应沪深300（顺周期板块）的底部震荡，类似13-14年，期间演绎其它非顺周期板块的结构性机会。后者对应沪深300（顺周期板块）的主升浪，类似09年、16-17年、20-21年。

　　关于未来ROE趋势的思考，本篇文章，我们主要想论证以下几个判断：

　　1、货币政策对ROE趋势的影响比较间接，货币政策宽松并不一定能带来ROE的回升。

　　2、也就是说，落到股票层面，除了14-15年的金融创新以外（银行间资金通过购买伞形信托直接进入股票市场），任何不带来ROE回升的货币宽松，对A股市场的顺周期板块都作用相对有限。

　　3、ROE的回升，通常是中国的宽财政政策最为有效。历史上几乎每一轮ROE上升周期几乎都有宽财政政策的刺激，并且财政扩张对ROE的触底回升具有一定的领先性。

　　4、低乘数效应的财政扩张（减税降费）带来的是力度较弱的库存回补，对应ROE只能触底企稳，例如13-14年；高乘数效应的财政扩张（刺激需求）带来的是力度较强的库存回补，对应ROE趋势回升，例如09年、16-17年、20-21年。

　　5、美国的货币和财政政策导致的中美利率和汇率变化，并不一定能影响中国的财政政策。近期在美债利率破5%附近，推出特别国债同时提高显性赤字，也足够说明这一点。

　　6、年中以来，见正文图13，出现了类似蓝色库存回补的情况：减税降费为主的财政政策、原材料价格跌的足够多以后的高耗能行业库存回补，因此ROE也有企稳迹象。但是2024年能否转为粉色的库存回补，关键还看特别国债仅仅是以经济托底为目的，还是能够成为未来财政扩张的先头部队。这个问题的决断时间点，先看12月前两周的政策定调。

　　7、当前，我们维持第四季度策略报告《不建议过度聚焦美债，核心关注低PB分位数因子》的推荐思路：倾向于寻找一些经历“戴维斯双杀”且未来可能出现产业拐点的行业，这其中，半导体周期、创新药产业链、电动车，都属于从21年下半年开始戴维斯双杀的行业，目前处于基本面和PB分位数的底部，同时具有外需属性、创新属性，并且如果中美关系稳定发展，也有受益逻辑。

　　风险提示：宏观经济风险，业绩不及预期风险，地缘政治风险等