国联证券-中国中免-601888-22Q4业绩承压，看好销售回暖-230205

　　事件：

　　2022年，公司实现营收544.6亿元，同比下降19.5%，实现营业利润76.1亿元，同比下降48.6%，实现归母净利润50.2亿元，同比下降47.9%。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】22Q4实现营收151.0亿元，同比降16.9%，实现营业利润9.4亿元，同比降32.0%，实现归母净利润4.0亿元，同比降65.8%。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）

　　疫情严重冲击线下业务，利润端更为承压

　　2022年疫情反复导致公司主力门店几度闭店，线下业务遭受严重冲击，22Q4海南接待过夜人次同比降31.6%，单四季度公司实现营收151.0亿元，同比降16.9%。从利润端表现看，22Q4公司营业利润率仅6.2%，环比降5.5pct，同比降1.4pct，预计公司对于线上业务仍较依赖，并制约利润率表现。此外，为满足销售旺季免税商品购物需求，公司加大了对免税商品的采购力度，期末存货余额同比实现较大幅度增长。预计存货减值、新海港项目开办费用对于公司业绩亦有拖累，22Q4公司实现归母净利润4.0亿元，同比降65.8%，低于预期。

　　门店销售明显回暖，看好后续业绩兑现

　　2023年来，公司门店销售明显回升，截至目前，公司营收同比、环比均实现大幅增长。春节期间，cdf三亚国际免税城接待顾客人数同比增长22%，海口离岛免税店销售额7.6亿元，同比增长178.4%，新海港项目实现开门红，预计顶奢持续开业有望进一步助推免税市场回暖。根据公司公告，公司下属传统口岸免税店已有70余家恢复经营，伴随出入境客流恢复+租金协议优化，公司业绩有望逐步恢复。此外，公司储备项目充足，竞争优势有望持续强化，盈利能力提升可期。

　　盈利预测、估值与评级

　　我们预计公司2023-24年收入分别为950.6/1187.6亿元，对应增速分别为75%/25%，归母净利润分别为116.6/144.8亿元，对应增速分别为132%/24%，EPS分别为5.64/7.00元。鉴于公司在疫情期间持续巩固自身竞争优势，龙头地位稳固，给予24年35倍PE，目标价245元，维持“买入”评级。

　　风险提示：疫情二次冲击；新项目运营低于预期；行业竞争加剧