华西证券-信用债“刚需”收益率2.6%-240513

　　供需矛盾凸显，推动信用债强势行情

　　5月6-11日，节后流动性平稳，信用债供需矛盾凸显，信用债净融资为负，其中城投债为-539亿元，产业债仅29亿元；而理财规模继续增长1757亿元，推动信用债强势行情，收益率下行且信用利差全线收窄。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】截至5月11日，各品种信用利差均处于2018年以来0%-4%分位数，其中城投债中高评级5Y和AA-各期限信用利差创下历史新低。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）

　　信用债挖掘2.6%左右个券

　　市场对信用债的“刚需”收益率可能在2.6%左右。可以从两个数据观察，一是存量债收益率分布，截至5月11日，71%的产业债收益率在2.5%以下，59%的城投债收益率在2.5%以下，从追求相对排名角度，持有2.6%左右个券便处于市场中上游排名。二是3年以上个券成交收益率的集中度也反映了市场对票息的期望值。其中，城投债3-5年成交收益率集中在2.5%-2.8%区间，产业债3-5年成交收益率集中在2.3%-2.6%区间。

　　在信用债供需矛盾没有改变的背景下，我们需要适应信用利差中枢下移以及“票息为王”的绝对收益择券策略。目前，市场对信用债所期望的绝对收益可能在2.6%左右，这一区间的个券成交活跃度或上升。挖掘2.6%左右的个券，有两个思路，一是2-3年发达省份AA(2)城投债，二是公用事业、综合行业央国企拉久期3年以上，以及煤炭钢铁行业布局2-3年个券。

　　银行资本债短久期表现占优，成交在拉久期

　　一级市场方面，新发2只城农商行二级资本债，其中东莞银行新发二级资本债票面利率创城农商行历史新低，比其2023年9月发行的同品种债下降近120bp，甚至低于4月中旬渤海银行发行的同期限二级资本债（2.77%）。二级市场方面，5月6-11日，银行资本债表现分化，大行中长久期二级和银行永续债收益率上行，其余品种收益率普遍下行，信用利差也普遍收窄，短久期表现继续占优。此外，银行资本债成交活跃度较高，国、股大行资本债成交继续拉久期，城农商行资本债低估值成交占比逆势上升，且城农商行二级资本债也在被拉久期。

　　风险提示

　　货币政策出现超预期调整；流动性出现超预期变化；信用风险超预期。