海通国际-耐克-NKE.US-3QFY24业绩点评：北美收入利润超预期，1HFY25收入指引为低单位数下跌-240405

　　北美区域强劲增长带动NIKE集团3QFY24收入和利润超预期。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】3QFY24 NIKE集团实现收入124.3亿美金，扣除汇率影响同比+0.3%，其中NIKE品牌收入119.5亿美金，扣除汇率影响同比+2%，均好于我们和市场预期。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）分区域来看，NIKE品牌在北美/EMEA/大中华区/APAL区域分别实现收入50.7/31.4/20.8/16.5亿美金，扣除扣率影响同比+3%/-4%/+6%/+4%，北美区域在去年高基数情况下仍然实现超预期增长，受益于强劲的假期旺季销售和在促销的大环境下打折少于其他品牌，北美的优异表现弥补了其他区域较弱增长。从渠道表现来看，NIKE品牌直营/加盟同比+1.3%/+3%，其中北美和大中华区的加盟渠道增速明显快于DTC渠道，NIKE表示几乎所有区域的线上渠道(重要的DTC渠道之一)都在开展大量的折扣促销，而线下加盟渠道的主要产品系列全价销售较好，且销量表现同样强劲，因此加大了对加盟渠道的出货。全球范围内，线下表现也优于线上，NIKE的DTC渠道里，店铺/线上表现同比+6%/-4%，所有区域的线下表现均优于线上。从量价来看，NIKE的收入超预期主要来自于销量增加，直营/加盟渠道均如此。3QFY24 NIKE集团毛利率扩张150bps至44.8%，受益于NIKE的强定价能力、海运费的下降和供应链效率的提高，包括50bps(约6200万美金)重组费用的负面影响。3QFY24 SG&A费用同比扩张205bps至34%高于我们预期，NIKE加大了创造需求方面的投入同时被严格的管理费用控制(减少了管理层级)做了抵消，同时包括3.4亿美金跟重组相关的一次性遣散费(重组一次性费用影响供给4.02亿美金，符合管理层指引4-4.5亿美金)。3QFY24 NIKE集团营业利润率减少99bps至10.9%，分区域表现，北美营业利润率扩张339bps至27.6%，超市场预期，主要受益于毛利率的扩展，弥补了EMEA/大中华区/APAL区域的经营利润率的下降。3QFY24税率为16.5%，对应集团净利润为11.72亿美金，EPS为0.77美金，若不考虑重组费用的影响，EPS为0.98美元，比上年增长24%，超市场预期。3QFY24 NIKE库存金额为77.3亿元，同比下降13.2%，金额也达到了疫情以来的最低水平，库存水平进一步改善。

　　NIKE公司正价加快产品创新周期，并最大化新产品周期的影响。近期公司发布Dynamic Air最新的气垫技术平台，并发布了Air Max DN系列，在全球4000家门店同时上市。公司表示将扩大Dynamic Air的技术应用到多种已有的头部Air系列的专业鞋类中，并借助巴黎奥运会契机加大对NIKEAIR新技术的宣传，这一轮的技术创新产品并不只应用一个季度，而会影响未来3年的新品上市管线。的新品一个这项IKE公司表示将加快多年创新周期。同时，现在的消费者愿意更快的尝试新品，即使在整体促销力度更大的环境下，公司也决定加快新品推出，转变产品组合，强调新颖和创新产品。上个季度公司已经有意减少部分重点系列的市场供应，包括减少了Air Force 1等经典产品的供应，在推出Pegasus 41新款创新产品之前，我们正在减少Pegasus的供应，以保护他们的品牌力，同时培育和推广新产品。新品方面，公司指出新的运动鞋系列是前20大增长引擎的主要贡献者，比如高性能鞋类增长了HSD，高于100美金的运动鞋系列增长了双位数

　　 NIKE将重新加大对加盟渠道的投入和支持。由于几乎所有区域的线上渠道都在开展大量的折扣促销，而线下加盟渠道的主要产品系列全价销售较好，且销量表现同样强劲。上个季度北美和大中华区的加盟渠道表现明显好于DTC，从量的角度看，上个季度约有3/4的正价产品是从加盟渠道出货。因此，公司决定加大对加盟渠道的出货和支持，这一行为与一直以来提升DTC渠道的战略方向对比有较大改变。此外，NIKE在中国市场的传统电商渠道增速有所放缓，正在考虑进入抖音渠道带动线上增长。

　　4QFY24毛利率指引低于市场预期，1HFY25收入指引为低单位数下跌。4QFY24预期收入略有增长，全年维持1%的增长目标，符合市场预期；4Q毛利率扩展160-180bps低于市场约300bps的预期，主要受益于定价、海运费降低、产品投入成本降低和供应链效率提升，但会被高折扣率、加盟渠道占比提升、以及强美元下汇率不利影响有部分抵消；全年毛利率扩展120bps，包括剩余约5000万的重组费用带来15bps的不利影响。4QFY24 SG&A费用同比略有下降，优于市场预期，全年费用水平会有低单位数的提升，包括充足一次性费用影响。公司也首次给出了FY25年业绩指引，预期1HFY25收入下跌低单位数，主要因为前几个季度产品创新较慢且缺乏规模产品贡献，同时公司在调整产品生命周期的转型期，保护产品系列长期价值减少在市场上的供应链，而新系列仍在成长期。FY25年收入预期为略有增长，代表从2H25公司收入将为正增长。预期FY25年利润率水平将有所扩展，主要来自于毛利率的扩展，仍将对创造需求费用继续投入，但保持利润率水平有所扩张。

　　投资建议与盈利预测：我们预期NIKE集团FY24-FY26年收入分别为516.6/525.9/558.9亿美元，较前期预测分别调整-0.1%/-4.8%/-9%，主要因为NIKE正在产品创新周期和渠道调整的转型期，在控制经典产品出货和打造新品爆品过程中需要调整和培育时间；此外，欧洲、中东和非洲地区的宏观形势较为严峻，也有强美元下外汇的不利因素。我们预期NIKE集团FY2024-FY2026财年净利润分别为55.3/60.2/67.3亿美元，较前期预期分别调整+3%/-6.7%/-7.8%，主要因为NIKE或持续加大创造需求费用的投放，同时被严格管控的管理费用部分抵消。目前股价对应FY24-FY26 PE为24.7X/22.7X/20.3X，考虑到公司估值已接近历史5年动态PE的低位，我们维持NIKE集团“优于大市”评级，给予2025财年25XPE估值（前期估值28XPE），目标价100.2USD，较前期的118.7 USD下调15.6%，有10.2%的上行空间。

　　风险提示。全球宏观经济走弱、竞争加剧、中国经济复苏慢于预期。