光大证券-招商轮船-601872-2024年三季报点评：散运盈利上行冲抵油运波动，静待油运景气回暖-241030

　　事件：

　　公司发布2024年三季报，2024前三季度，公司实现营业总收入193亿元，同比+1.44%，实现归母净利润33.69亿元，同比-10.35%。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】2024Q3单季，公司实现营业总收入61亿元，同比+0.48%，环比-13.16%；实现归母净利润8.72亿元，同比-11.67%，环比-22.24%。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）

　　点评：

　　VLCC运价承压，Q3油运业务盈利下行

　　2024年前三季度公司油运业务实现净利润20.6亿元，同比-12.2%，Q3单季实现净利润3.86亿元，同比-27.6%，环比-52.1%。2024Q3，受到OPEC+自愿减产影响，叠加中国进口低于预期等负面影响，油运市场运价承压，前三季度TD3C航线TCE均值为36846美元/天，同比增长4.24%，6-8月TD3C航线TCE均值为27683美元/天，同比-10.4%，环比-37.7%。另外，由于缺乏来自东部和美湾市场的带动，SUEZMAX船型的替代性对VLCC运价产生抑制作用，随着SUEZMAX市场走弱，VLCC现货运费承压。此外，公司船队坞修及加装脱硫塔也导致前三季度有效营运天有所减少，以及坞修费用和受益期折旧摊销费的阶段性增加。

　　公司油轮船队适当调整运力部署，发挥VLCC船队规模和质量等优势，抢抓市场高点，确保定载成功率，继续加强全球运营，保证长航线市场的市场份额。同时，公司继续加强现有船队的升级与更新，三季度落实5艘VLCC油轮5艘Aframax油轮新船订单，同时继续抓紧现有油轮升级改造，截止报告期末再有10艘VLCC运营船舶完成加装脱硫塔，进一步增强服务客户能力和未来的持续盈利潜力。前三季度公司VLCC船队在即期市场实现的日均TCE与去年同期基本持平，继续跑赢大部分同行可比公司。

　　干散货运市场同比显著回暖，积极落实运力引入与改建

　　2024年前三季度公司干散货运业务实现净利润11.7亿元，同比+106.7%，Q3单季实现净利润3.70亿元，同比+75.3%，环比-16.5%。散运市场整体表现好于预期，前三季度BDI均值为1845点，同比+57%，大船市场表现亮眼，好望角型船成为推动BDI上涨的核心因素，但三季度受好望角船影响，BDI指数有所走软，今年淡旺季不明显，Q3单季BDI均值为1869点，同比+56.4%，环比+1.0%。

　　公司积极应对铁矿、煤炭、粮食、铝土矿等货种海运格局的变化，灵活采取阶段性期租和远期货锁定等策略，各船型实现日均TCE全面跑赢市场，全船队日均TCE同比增长21%。同时新造船建设和现有船升级改造稳步推进，截止报告期末，已经落实10艘Newcastlemax等新造船订单，VLOC坞修后油耗指标显著改善，现有好望角型散货船也结合坞修继续加装脱硫塔和各项节能装置。

　　滚装内外贸景气分化，集运盈利环比改善

　　2024年前三季度，滚装外贸市场受中国汽车出口持续增值影响，需求旺盛，维持高位震荡，内贸市场需求承压，运费下行。前三季度公司滚装业务实现净利润2.49亿元，同比+14.7%。集装箱市场受主要经济体消费者信心下降，消费支出增速放缓等因素影响，集运贸易量增长不及预期，三季度集装箱运输需求同比增长4.9%，较二季度6.4%的涨幅明显收窄，公司前三季度集运业务实现净利润4.72亿元，同比-25.9%，Q3单季实现净利润2.32亿元，同比+32.6%，环比+70.6%。

　　静待油运景气上行，公司有望实现油散双击

　　2025年随宏观经济向好，中国原油需求有望贡献一定增量，且OPEC+即将进入增产周期，25年油运需求依然有望得到增长。由于20-22年原油轮新签合同量较低，24年运力增长较为缓慢，叠加VLCC船队老龄化严重，随着拆解周期临近，我们看好原油轮拆解量有望逐渐对冲远期新增运力投放。总的来看原油轮供需错配确定性较强，24-26年VLCC供给释放低于需求复苏，油运供需紧张具备确定性，运价中枢有望持续提升。公司作为油散双核驱动龙头，积极布局运力扩张机会，优化船队结构，随着行业景气度修复，业绩有望加速释放。

　　盈利预测、估值与评级

　　油运行业景气度不及预期，公司前三季度业绩下行，我们下调对公司的盈利预测，预计公司24-26年归母净利润分别为48.11（下调21%）/60.25（下调21%）/67.01（下调19%）亿元，对应EPS分别为0.59/0.74/0.82元/股。我们看好油运长期景气，公司作为油散双核驱动龙头，有望实现业绩的修复与增长，因此维持对公司的“增持”评级。

　　风险提示：国际油价波动风险，原油需求恢复不及预期，地缘政治风险