国金证券-政策月报第9期：土地的“供需两难”-240604

　　年初以来，土地出让收入延续低迷，对全年财政发力影响有多大，哪些储备政策或可应对？系统梳理，可供参考。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】

　　一问：土地收入修复面临哪些掣肘？房企拿地意愿偏弱，多地依据库存控制供地节奏

　　2024年初，国有土地出让收支延续走弱，均低于全年政府性基金收支预算目标。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）2024年前4月，国有土地出让收入增速仍在探底，累计同比下降10.4%，低于2024年全年政府性基金收入的目标增速0.1%；依据国有土地出让收入安排的支出累计同比下降7.5%，低于2024年全年政府性基金支出的目标增速18.6%。

　　当前国有土地出让收入持续低迷，供需两端均存在掣肘。需求端，房企拿地意愿较难短期回暖，年初土地成交量价均持续低迷。截至4月房地产销售总额和百城土地成交尚未明显改善，累计同比分别为-28%、-10%；对应地，前4月全国土地出让价格维持在2000元/平方米左右，而当月土地成交面积仍在回落、低于过去五年。

　　供给端政策指引下，多地控制供地节奏，或使后续土地出让收入修复空间较为有限。地产发展新模式下，各地依据存量商品住宅去化周期动态确定新出让住宅面积上限。当前全国广义住宅存量处于高位，4月广义住宅库销比已达25个月，使得年初以来全国及百城月度住宅用地均明显“缩水”，前4月百城住宅供地面积同比下降16%。

　　二问：土地收入低迷对财政影响有多大？拖累财政支出发力，对防风险和稳增长均有掣肘

　　土地出让收入延续下滑或拖累广义财政支出发力，中性情景广义财政支出增速降至5.6%。参考过往经验，中性情景假设全年土地出让收入节奏为过去五年平均水平，一季度土地出让收入占全年比重16%，则全年国有土地出让收入同比下降13%，拖累政府性基金收入下滑12%，广义财政支出增速下滑2.3个百分点、降至5.6%。

　　土地市场供需分化或进一步拉大地方财力差距。从各线城市住宅土地出让金占比来看，2024年前5月，一线城市土地出让金占比较过去两年均值增长超5个百分点；相比之下，三四线城市土地出让金占比明显回落；对应地，部分地产库存较高的低能级城市住宅供地大幅“缩水”，或使得低能级城市较多的欠发达地区财力进一步减弱。

　　土地出让收入“缩水”对防风险和稳增长政策落地均有掣肘。防风险方面，弱资质地区土地出让收入减少或进一步加剧其专项债付息压力；稳增长方面，土地出让支出中投资支出虽仅占两成，但其通常发挥财政资本金的作用，参考2022年，地方财政资金本缺位或导致稳增长资金难以落地形成实物工作量。

　　三问：哪些储备政策或可应对？推动土地供需修复，“准财政”、再贷款等支持力度仍需加大

　　疏通土地供需修复的“高库存”堵点，“准财政”和央行再贷款等支持力度或仍需加大。若要将全国广义库销比降至18个月，在不考虑销售大幅回升的情况下，广义住宅库存需减少近6亿平方米，按照2024年一季度全国新房出售均价估算，所需资金或超5万亿元，PSL等“准财政”、央行再贷款等支持力度或仍需加大。

　　资本金缺位问题仍需关注，专项债用作资本金扩容或有限，中央预算内投资支持、政策性开发性金融工具等可缓解地方项目资本金短缺问题。2021年，中央对东、中、西部地方项目补贴比例分别为30%、60%、80%，该补贴比例或可提升以缓解地方财政压力。参考2022年经验，政策性开发性金融工具可用作项目资本金，且流程灵活、投放较快。

　　若土地出让收入下滑程度超预期，过往使用过的增发国债、“准财政”加码等或可作为储备政策，适时加码。1998-2000年、2023年我国均调增国债额度对广义财政支出形成补充；除增发国债外，政策性开发性银行等“准财政”也是补充建设资金的潜在途径之一，PSL、政策性开发性银行新增贷款额度等或可依据经济修复情况适时推出。

　　风险提示:

　　经济复苏不及预期，政策落地效果不及预期。