中邮证券-休闲食品行业系列报告（一）：终端景气度视角之零食折扣系统格局初定，重申上游供应商逻辑-240704

　　休闲食品行业正经历多轮变革，零食量贩渠道欣欣向荣，作为系列报告第一篇，本篇报告透过海外成熟市场对比研究、终端市场景气度情况及开店空间，以此印证中上游制造端发展前景。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】

　　经历大型经济危机后，美国等海外市场折扣零售业态趋于成熟。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）海外零售业经过百年发展，在上世纪经济繁荣时期诞生Kroger、A&P等大型超市，进入21世纪后伴随消费主义降温、经济危机到来致使经济增长放缓等因素，以沃尔玛、Costco、山姆、奥乐齐为代表的折扣零售业态应运而生，发展至今市场成熟、龙头地位稳固。

　　在“经济弱复苏+消费趋于理性”双重背景下，零食折扣专营店兴起，下游格局初具雏形。伴随零食专营区域龙头零食很忙和赵一鸣合并，我国零食折扣店终端竞争格局初具雏形（“万辰”和“零食很忙+赵一鸣”），零食折扣市场走向稳定、未来全国万店龙头可期。下游市场总量高增、上游红利仍将持续，我们认为零食供应商如盐津、劲仔等有望借势进一步享受渠道发展。

　　我们通过两种测算方法预测零食量贩开店天花板：1）以湖南、江苏头部零食量贩品牌门店数为开店样板，推算全国开店空间；2）参考海外龙头奥乐齐渗透率，反推我国零食门店开店天花板。结合2种预测方式，我们认为根据我国居民消费习惯以及国内外品牌差异，预测零食量贩行业门店数天花板应在8-10万家。

　　立足不同品类与渠道，零食公司各放异彩，重点推荐盐津铺子、劲仔食品、甘源食品。（1）盐津铺子：公司战略如一，坚持多品类多品牌+全渠道发展，我们认为2024年在高基数下公司仍可保持高速增长。（2）劲仔食品：收入端三年倍增目标不变，大单品矩阵清晰、品牌势能持续累积，品类空间进一步打开，盈利能力持续提升。（3）甘源食品：24年公司将聚焦产品创新、优化供应链效率、提升组织管理能力，从渠道、产品、运营三角度全面强化自身。

　　风险提示：需求复苏不及预期的风险；行业竞争加剧的风险；食品安全的风险；成本波动的风险。