交银国际-高途集团-GOTU.US-收款加速增长为下半年确收加速奠定基础-240522

　　2024年1季度业绩：收入同比增34%至9.5亿元（人民币，下同），与我们/市场预期基本一致。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】毛利率同比降6个百分点至71%，由于收入结构变化（线下、在线1对1等业务占比提升）及新课程引入。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）调整后运营亏损6200万元，亏损率7%，高于我们预期的5800万元亏损。调整后营销开支跟随收款增长趋势同比增83%，研发支出增60%，AI探索赋能内部降本增效，支出分别高于我们预期2%/5%。调整后净利润300万元，好于我们预期的600万元亏损。

　　 1季度业绩要点：1）现金收款排除续班错期等一次性影响后，可比口径下同比增70%+，其中非学科三位数增长，占比总收款20%+，大学生/成人恢复30%+增速；2）K12业务收入同比增35%+；3）大学生/成人业务同比收入增速恢复至30%+，占收比20%；4）留学培训收入和收款均实现三位数同比增长，得益于短视频直播布局。考研业务经营现金流连续3个季度为正。

　　 2季度预期：公司指引2024年2季度收入增速29%-32%，收入9.08亿元9.28亿元，较1季度增速提升幅度小，主要由于大学生成人课程调整及出国留学/考研课程季节性影响。但是，我们预计公司2季度收款增速将超70%，大幅高于收入增速，主要受到K12课程2季度开展暑期续报拉动，为3季度暑期旺季收入加速增长奠定基础。在近期加大拉新获客的影响下，及收款增速强劲假设下，我们预计2季度市场营销费用或较此前上调2.5亿元左右，占收比或增至80%，预计2季度调整后运营亏损3.5亿元。

　　展望及估值：虽然2季度收入增长指引弱于预期，但收款增长将拉动2024年全年收入增速达到此前指引高端（40-60%），较一致预期上调7%，虽然短期仍在投入阶段，但考虑到2025年续报及线下布局陆续放量，我们认为公司未来2-3年收入增长仍有较高确定性。对应2025年教育业务20倍市盈率，维持目标价9.1美元。管理层持续增持，证明公司对业务增长信心，维持买入。