东吴证券-固收周报：如何看待跳升的M1同比？-240218

　　观点

　　2024年1月金融数据公布，M1出现跳升，是否存在隐含的信号意义？2024年1月M1同比增长5.9%，较上月抬升4.6%，并且由于M1同比增速的上行，M2-M1的剪刀差收窄至2.8%，较上月下行5.6个百分点。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】M1包括流通中的现金和单位活期存款，而M2=M1+企事业单位定期存款＋居民储蓄存款，如果M1增速大于M2，意味着企业的活期存款增速大于定期存款增速，企业和居民交易活跃，经济景气度上升。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）那么本次的M1抬升和M2-M1剪刀差是否意味着经济景气度抬升呢？从单位活期存款的角度，M1的抬升确实表明在政策加持下，有一定的积极信号。首先，为了稳住楼市，1月12日住建部、国家金融监管总局联合下文，要求建立“城市房地产融资协调机制”，由协调小组（地方政府主导）开出需要融资的房地产项目的“白名单”，各银行给予贷款，金融监管总局督办。2月12日，中国银行表示已推进超过110个项目的审批工作，合计金额约550亿元，其中，已审批完成项目共75个，合计金额近400亿元。此外，多家银行也纷纷表示已在积极对接项目，部分资金或已于1月进入开发商账户。其次，央行在四季度通过PSL对保障房、城中村改造发放低息贷款，规模5000亿元，也是引起M1同比增速上升的原因之一。但由于年初有春节效应的影响，将影响流通中现金，因此从这一角度考虑，M1的抬升存在季节性。春节前企业集中发放工资和奖金，由于今年与去年春节所在月份不同，同比基数受春节影响较大，春节错位效应明显。2023年1月基数相对偏低，导致2024年1月份数据抬升。我们回顾了2014年春节以来的情况，2015年、2018年、2021年的情况与今年类似，这几年的1月份M1同比增速均较上一年12月有明显的抬升，从抬升幅度来看，今年M1的抬升情况并不特殊。综上所述，M1的抬升目前来看季节效应更为明显，需要进一步观察2月的数据，从1、2月份整体数据角度去把握宏观经济情况更为妥当。在基本面数据缺位的背景下，债市仍然把握“资产荒”和早配置早收益的逻辑。

　　美国2024年1月就业数据超预期火热，后市美债收益率如何变化？我们认为美国经济韧性较强，Fedwatch所预示的降息路径，后续步伐放缓、步幅收窄的可能性仍较大，研判定性为“软着陆”预期下的周期中再调整，而非开启降息周期，后者对应“硬着陆”。因此，美债收益率中期看向4%-4.5%区间，维持高位震荡，难上难下，结合增量数据，思考如下：美国1月ISM服务业PMI指数大超预期，美国服务业韧性十足。2月5日公布的数据显示，美国1月ISM非制造业PMI为53.4，大幅超过前值50.5和预期值52。同时公布的美国1月ISM非制造业就业指数50.5，前值为43.3；1月ISM非制造业新订单指数为55，前值为52.8；1月ISM非制造业物价指数则飙升至64，前值为56.7，预示着美联储要抑制高通胀的努力需进一步加大。结合前期公布的美国1月ISM制造业指数，二者均超出市场预期反弹，服务业表现强劲，制造业呈现筑底修复特征但持续性有待观测，整体看美国经济保持较强韧性，美国经济软着陆的概率边际有所提升。美国1月核心服务通胀环比加速导致1月CPI超预期，市场重燃通胀担忧。2月13日公布的数据显示，美国1月CPI同比增长3.1%，预期增长2.9%；核心CPI同比增长3.9%，预期增长3.7%；1月CPI环比增长0.3%，预期增长0.2%；核心CPI环比增长0.4%，为去年5月以来最大增幅，预期增长0.2%。核心商品通胀已不再是通胀的主要问题，核心CPI的韧性主要体现在核心服务上，核心服务的主要一些分项，包括居所、运输服务、医护服务环比增长都较上月扩大。而居所的通胀是每月核心服务通胀增长的最大贡献者，仍处于高位，1月同比增长6.1%，上月6.2%。美国1月大超预期的PPI数据和创两年来新高的消费者信心指数同样说明了类似的情况。通胀数据显示美联储降低通胀的任务仍未完成，通胀率降为2%目标仍然较为遥远，降息不宜操之过急。美联储降息路径不确定性增大，降息起点或推迟至年中。2024年FOMC票委、亚特兰大联储主席博斯蒂克就经济前景和货币政策发表讲话称，鉴于美国劳动力市场和经济依然强劲，不急于降息。而此前2月3日FOMC会议后19位参会人给出2024年美联储降息的占比人数为90%，至少降息100bp的占比人数为84%。受1月美国超预期通胀数据影响，截止2月17日，Fedwatch预期2024年3月降息25bp的概率仅为10%，而上周为将近20%；5月份降息的可能性仅为38.4%，而上周为将近70%；6月份降息的可能性为81.6%。

　　风险提示：宏观经济增速不及预期、全球“再通胀超预期”、地缘风险超预期。