天风证券-NVIDIA-NVDA.US-英伟达Computex产品发布会点评：Rubin架构的首次正式宣告-240618

　　事件：在Computex大会上，Nvidia宣布将推出Blackwell的升级版本Blackwell Ultra，并且披露了下一代的Rubin架构。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】

　　Blackwell Ultra: Nvidia将在2025年推出Blackwell Ultra。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）Blackwell Ultra将在8个站点上配备12Hi内存堆栈，而Blackwell在8个站点上仅配备8Hi内存堆栈。我们预测，Blackwell Ultra的显存大小可能将为288GB（836GB），是Blackwell GPU 192GB (824GB)显存的1.5倍。

　　Rubin架构：下一代Rubin GPU计划于2025Q4量产，而DGX和HGX解决方案等系统预计将于2026H1量产。Rubin GPU和相应的平台将在2026年上市，Ultra版本将在2027年推出。内存是Nvidia GPU接下来主要的升级方向，目前Nvidia在其B100 GPU上使用最快的HBM3E内存，Wccftech预计在2025年底HBM4大规模生产时，Rubin GPU将使用8-Hi HBM4堆栈，而Rubin Ultra GPU将支持12-Hi HBM4堆栈。三星和海力士都表示，计划在2025年开始开发最多16-Hi的下一代内存解决方案。此外，根据Wccftech的预测，Rubin R100 GPU将采用4倍光罩尺寸设计（而Blackwell只有3.3倍），并将使用TSMCCoWoS-L封装技术在N3工艺节点上制造。

　　Vera CPU:同时，Nvidia还宣布了一款名为Vera的新型CPU，该处理器将与上述Rubin GPU一起出现在新的Vera Rubin加速板上。

　　Spectrum-X:为了满足AI对高性能以太网网络平台日益增长的需求，Nvidia宣布了每年推出新款Spectrum-X产品的计划。NVIDIASpectrum-X是全球首个专为AI设计的以太网网络平台，与传统以太网网络平台相比，性能提升了1.6倍。以太网在超大集群及AI互联网应用值得关注。

　　我们认为：

　　数据中心需求侧有主权AI与云厂支撑，四大云厂商上调资本支出，同时英伟达表示在NVIDIAAI基础设施上每花费1美元将为云厂商四年内赚取5美元收入。主权国家算力需求增长，公司预计今年主权AI收入将达数十亿美元。我们认为云厂商在计算当年折旧与AI收入，在资产负债表的拓张与AI收入中的平衡将为增加Capex的关键。对于主权AI，其核心考量将有所不同，我们认为其长期投入下的短期拓张或许更加激进。

　　我们关注真正的大规模通用型推理系统对于推理需求的显著提升。推理侧在过去四个季度内带来40%数据中心收入。我们认为在DPO、MCTS、BeamSearch、Self-Play等技术架构下，推理需求的大幅增长或与Agent能力带来的推理场景的拓展密切相关。

　　新产品出货节奏更为乐观：NVIDIA预计Blackwell将在第二季度开始出货，并在第三季度增加产量，预计今年将获得大量Blackwell收入。我们认为后续模组、板卡、Tray、机柜等的验证或许比预期乐观。

　　考虑如上理由，我们上调英伟达的收入与盈利预测，维持“买入”评级：此前CY2024-2025年实现收入1170/1387亿美元，CY2024-2025年non-GAAP净利润526/823亿美元，上调后CY2024-2026年实现收入1346/2038/2853亿美元，CY2024-2026年non-GAAP净利润795/1213/1712亿美元。

　　风险提示：GPU市场波动；地缘政治摩擦；行业竞争加剧；AI需求不及预期；产品交付不及预期。