民生证券-有色金属行业海外黄金股观察系列之三：盎格鲁黄金，迟暮英雄，尚能饭否？-241025

　　盎格鲁黄金是全球第六大黄金矿企，资产分布集中在非洲区域。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】（1）公司发展历史悠久，行业地位突出：公司发展历史可追溯至1998年，通过持续的收并购，成长为全球第六大黄金矿企，2023年黄金权益产量为263.5万盎司。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）（2）深耕非洲金矿资源，黄金产量连年处于行业领先位置。安格鲁黄金是一家全球性的金矿开采公司，作为全球领先的黄金生产商之一，安格鲁展现了卓越的开采能力和持续的竞争力，不仅在非洲这一传统黄金产地拥有深厚根基，更在美洲、澳洲等地积极拓展，成为跨越多国的黄金巨头。公司经营着多个列入世界顶级金矿行列的资产，包括Geita、Siguiri及Tropicana等金矿，这些顶级金矿的存在，确保了公司在全球黄金生产版图中的稳固地位。（3）矿山进入成熟期，盈利压力渐显：从财务指标上看，公司营收整体稳中有升，主要受益于黄金价格上涨。但公司在过去几年的盈利呈现下行趋势，主要受到产量下行及成本抬升影响，叠加重组等操作额外增加成本。从公司未来5年展望来看，2024年起公司黄金产量将重回增长趋势，而成本基本保持稳定，公司利润有望得到修复。

　　公司坐拥多座世界级金矿，发展瓶颈渐显。资源禀赋来看，资源储量丰厚，截至2023年底，公司的黄金权益储量合计为28百万盎司，平均品位为1.66g/t，铜权益储量合计为147万吨，平均品位为1.23%；公司的黄金权益资源量（探明+控制的）合计为59.91百万盎司，平均品位为1.13g/t，铜权益资源量合计为132万吨，平均品位为0.68%。产量来看，矿山进入瓶颈期，黄金产量压力加大。2023年公司共生产263.5万盎司黄金（权益量），折81.96吨，同比减少3.6%。从2018年以来，公司黄金权益产量持续下滑，2021年受公共卫生事件和Obuasi矿山底柱事故影响产量大幅下滑，2022年Obuasi有所回升，但产量总体仍然呈现下滑趋势，2018-2023年公司黄金权益产量CAGR为-2.0%。成本端来看，公司黄金成本近几年持续上行。公司黄金全维持成本（AISC）从2018年的1,000美元/盎司上升至2023年1,628美元/盎司，黄金成本上升主要由于销售成本和维持性支出的增加以及黄金销售量的减少。分矿山来看，集中分布非洲区域，非洲地区的核心资产（黄金权益产量占了全公司黄金权益产量的58.5%）坦桑尼亚的Geita金矿，位于刚果金东北部的Kibali金矿，位于加纳的Iduapriem金矿和Obuasi金矿，以及位于几内亚的Siguiri金矿。公司在美洲的核心资产（黄金权益产量占比20.2%）为Expanded Silicon金矿、North Bullfrog金矿、MotherLode金矿和Sterling金矿；澳洲地区的核心资产（黄金权益产量占比21.3%）为Sunrise Dam金矿和Tropicana金矿。

　　迟暮之年，尚能饭否？我们认为公司拟作为全球黄金公司龙头，在产矿山已经成熟期，产量潜能有限，成本压力明显，未来的成长需要关注新矿山能否顺利投产：1）新矿山能否如期投产。公司预计盎格鲁黄金2024、2025年实现金板块年产量权益量269和275万盎司，对应2024-2025年CAGR分别为2.09%、2.23%。其中，美洲地区增量增加2.3万盎司，澳洲地区增加2.5万盎司，非洲地区增加6.7万盎司。盎格鲁项目主要增量项目分别为加纳的Obuasi和美国内华达州的Beatty项目。其中Obuasi2023年黄金产量为22.4万盎司，2026年后产量将稳定在40万盎司之上。Beatty位于美国内华达州。项目资源总量为16.6百万盎司，矿石总量为1百万盎司，预计投产后产量可达50万盎司。

　　风险提示：地缘政治风险，项目投产不及预期的风险，金属价格波动风险