华金证券-24Q1/3月经济数据点评：商品消费弱势如何扭转？-240416

　　投资要点

　　闰年效应推动一季度GDP增长5.3%，基建制造业投资支撑为主，地产拖累商品消费动能不足亟待政策刺激。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】

　　零售增长再度转弱，主因闰年效应消退后房地产市场拖累可选商品消费凸显，春节后餐饮增速也出现下滑。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）3月社会消费品零售总额同比3.1%，居民消费未能延续春节期间的改善，在房地产市场深度调整导致的财富缩水效应影响下，商品消费内需动能仍然偏弱。三点结构性特征：1）闰年2月过后商品零售增速回落，3月商品零售同比2.7%，商品消费动能总体不足。2）受房地产市场持续深度调整导致的财富缩水效应拖累，可选商品消费增长乏力，而必需品增长韧性较强，限额以上商品零售同比大幅下行3.7个百分点至2.5%，其中汽车零售大幅降温，由1-2月拉动限额以上商品零售同比增长转为拖累1.1个百分点。3）餐饮服务春节前后表现强劲之后有所降温，但仍高于商品消费，服务消费呈现稳定增长路径。

　　固定投资增速稳定，制造业、基建进一步上冲对冲房地产下行压力。3月固定资产投资同比增速上行0.6个百分点至4.8%，房地产开发投资同比跌幅扩大1.1个百分点至-10.1%。支撑3月广义基建高增的主要因素仍是电力能源以及信息传输业，延续了去年以来的结构；交通运输业的贡献大幅减少2.7个百分点，与中西部部分省份基建停建缓建、今年专项债和特别国债项目向投资效率较高的区域和“新型基建”倾斜、预算内基建投资力度增加但主要预计将体现在水利工程等领域的新政策导向相一致。维持广义基建投资有望达到10%的全年增速预测不变。此外在大规模设备更新的各类政策保障之下，预计制造业投资也可保持相对较高的全年增长。

　　住宅销售、新开工、竣工增速均在基数走高导致的“二次探底”区域徘徊。3月住宅竣工面积跌幅扩大5.2个百分点至-25.4%，新开工面积和住宅销售面积同比跌幅也徘徊于二次探底区间，反映出2023年初因疫情大幅缓和而带来的房地产需求和开发热潮推升的高基数效应，也同时意味着房地产供需两侧延续低迷的增长趋势。近期多地进一步推出以公积金贷款额度放宽为代表的新一轮政策放松，但由于人口结构、产业布局倾斜、房价收入比过高等长期结构性失衡问题尚未完全扭转，居民对房地产市场的信心在本轮持续调整中深度受损，至今尚未见到明显效果。

　　加速去库存仍在进行，工业增加值增速如期回落。闰年2月结束加之基数走强背景下，3月工业增加值同比如我们预期大幅下行2.5个百分点至4.5%，采矿业、制造业和公用事业增加值同比分别下跌2.1、2.6和3.0个百分点至0.2%、5.1%、4.9%。主要制造业行业中，汽车制造业增加值同比再度小幅下行0.4个百分点。

　　一季度经济数据总体呈现“投资强消费弱”的格局；消费呈现“服务稳商品弱”结构，后者受房地产调整财富缩水拖累较为明显，投资则呈现结构分化，基建制造上冲填补房地产低迷的特征。展望全年，中长期结构性因素持续修正过程中，预计房地产市场维持“缩量下跌”格局，跌幅或较去年有所收窄，中等收入群体的财富缩水预期短期内难以逆转，与之密切挂钩的大宗可选商品消费亟待政策更大力度的刺激才能得到有效提振。财政政策将是贯穿今年全年的主线，近期，商务部、财政部等部门已经开始密集出台政策推进大规模设备更新和消费品以旧换新的落地实施，预计将额外拉动零售增速0.8个百分点左右的增长；预算内基建投资和制造业投资也将在大规模设备更新的保障下维持高增，中央财政也将在很大程度上替代地方财政承担促进有效投资增长的主要角色，以便地方债务风险有序加快化解。下半年有一定可能出台类似2023年的增发万亿国债措施。预计货币政策全年以配合性宽松为主，维持9月降准50BP、全年1YLPR/MLF利率下调30BP的预测不变。

　　风险提示：财政扩张政策效果不及预期风险。