财通证券-6月流动性展望：资金面宽松能持续么？-240604

　　核心观点

　　5月末，地方债发行明显提速，且6月特别国债发行期数增多，政府债供给放量冲击资金面的担忧有所升温。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】那么，近期长债利率为何延续震荡？6月流动性缺口又有多大呢？

　　长债为何持续震荡？资金利率方面，5月资金面呈现两个特点，一是资金面持续宽松，二是流动性分层继续缓解甚至“消失”。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）央行操作方面，5月央行公开市场操作仍然保持低量模式，MLF等量续作，资金呈净回笼态势。长债利率方面，5月10年期国债到期收益率延续震荡走势，利多主要来自于基本面如经济数据结构分化和新增融资转负等；利空主要仍来自央行对长债利率风险的频繁提示。债券托管方面，4月债券托管规模环比增长规模续创去年6月以来的新低水平，利率债和信用债增长放缓，而同业存单净融资规模大幅回升；在规范“手工补息”的背景下，银行存款流向理财市场，广义基金成为债券市场的主要增持力量，其余机构配置力度普遍下降。

　　政府债供给扰动几何？6月政府债总供给规模趋于走高，但在到期规模大幅抬升的背景下，政府债净融资压力或将缓解。一方面，一般国债供给较前两月保持稳定，而超长期特别国债较5月多出2期，我们预计6月国债发行规模在1.14万亿元左右，考虑到6月国债到期规模大幅抬升至8040亿元，6月国债净融资额预计回落至3300亿元左右；另一方面，地方债发行节奏或继续加快，实际发行或进一步接近甚至超过计划规模，我们预计6月地方债发行总额或约8500亿元，在地方债4454亿元的到期情况下，6月地方债净融资规模或在4000亿元左右。整体看，6月政府债合计发行规模在2万亿元左右，净融资规模约7340亿元。

　　资金面能否继续宽松？从资金供需角度看，6月政府债到期规模抬升背景下净融资压力缓解，而财政“收少支多”或对资金面构成支撑，我们预计政府存款将下降5600亿元；6月是信贷大月，银行缴准规模季节性增加，或将消耗超储3000亿元；而外汇占款、货币发行对流动性的影响预计有限。总的来说，在排除逆回购和MLF到期因素的情况下，银行体系资金压力预计不大。6月对于流动性构成补充的因素偏多，但是季末考核约束下，银行体系资金供需平衡的状态可能会被打破。此外，考虑到存款流向非银的过程或尚未结束，6月R007或仍在低位震荡，“非银松、银行紧”的格局或持续，R-DR利差有望保持较低水平。

　　风险提示：政策变动调整超预期，经济恢复不及预期，历史经验失效