东方证券-5月PMI点评：内外需修复均放缓-240531

　　研究结论

　　事件：2024年5月31日国家统计局公布最新中国采购经理指数，5月制造业PMI录得49.5%（前值50.4%，后同），非制造业商务活动指数录得51.1%（51.2%），综合PMI产出指数录得51%（51.7%）。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】

　　产需均走弱。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）5月生产、新订单PMI分别为50.8%、49.6%（52.9%、51.1%）。生产端维持扩张，根据统计局，通用设备、铁路船舶航空航天设备、计算机通信电子设备等行业生产指数连续三个月位于扩张区间。新订单指数降至枯荣线以下。据统计局，食品及酒饮料精制茶、金属制品、铁路船舶航空航天设备、电气机械器材等行业新订单指数继续保持扩张，其中金属制品可能和外需有关，如铜等有色金属制品对应电子的外需，集装箱本身的出口对应全球运输需求回暖。值得注意的是，新出口订单表现较弱，我们认为可能主要和劳动密集型产品出口有关，一方面是生产端纺织、化学纤维及橡胶塑料制品等行业生产指数降至收缩区间，另一方面是新出口订单降幅主要体现在小型企业。

　　采购量回落，补库斜率放缓。5月采购量、进口、原材料库存、产成品库存PMI分别为49.3%、46.8%、47.8%、46.5%（50.5%、48.1%、48.1%、47.3%），均较前值回落，其中采购量下降至枯荣线以下，与新订单数据能够相互印证。

　　出厂价格PMI重返枯荣线，但仍需关注生产成本压力。5月出厂价格、原材料购进价格PMI指数分别为50.4%和56.9%（49.1%、54%），其中出厂价格PMI自2023年10月以来首次超过50%，有助于改善企业的营收水平。但需要注意的是，随着近期部分大宗商品价格上涨，原材料购进价格PMI涨幅更大，与出厂价格PMI差距扩大至6.5个百分点（4.9个），说明制造业企业成本压力仍较大，特别是大型企业（上游行业占比较高）和小型企业（成本转嫁能力弱，出厂价格不增反降）。

　　5月大、中、小型企业PMI分别为50.7%、49.4%、46.7%（50.3%、50.7%、50.3%），大型企业表现明显强于中、小企业：（1）大型企业产需均更强。5月大、中、小型企业生产PMI分别为52.7%、50.8%、46.4%，分别下降0.1、2.6和6个百分点；新订单PMI分别为51.6%、49.6%、44.8%，分别变化1、-2.3和-6.4个百分点。相应地，大型企业的采购量、从业人员PMI等指标表现均明显强于中、小型企业。（2）大型企业新订单可能与政策有关。5月大型企业新出口订单PMI为48.1%，较4月下降1.9个百分点，说明新订单回升依靠内需。我们认为大型企业的订单或与设备更新政策有关，据统计局，通用设备（锅炉等）生产连续3个月扩张；专用设备（油服，对应非常规油气资源规模化开发）、电气机械器材（提升传统火电和配网效能）等行业生产经营活动预期指数今年以来始终位于55.0%以上较高景气区间，而这些行业在《2024—2025年节能降碳行动方案》中均有提及。

　　服务业景气度企稳。5月服务业商务活动和新订单指数分别为50.5%、47.4%（50.3%、46.5%）。服务业商务活动指数不再下降可能和“五一”假期表现尚可有关，分行业看，邮政、电信广播电视及卫星传输服务、互联网软件及信息技术服务、文化体育娱乐等行业商务活动指数位于55.0%以上较高景气区间。

　　基建带动建筑业加速扩张的效应或在后续才会显现。5月建筑业商务活动指数和新订单指数分别为54.4%和44.1%（56.3%和45.3%），考虑到5月专项债发行可能刚刚开始加速，基建项目的实质性进展或更多在6月以后才会显现。

　　在内外需的影响下，生产有所减弱。内需结构特征和前期基本一致，支撑主要源于设备更新政策效果显著，而扩散效应仍有待进一步显现，具体表现为装备制造业PMI表现明显强于消费品，生产端也强于需求端。而外需则有明显变化，新出口订单降至枯荣线以下，可能与劳动密集型消费品有关，具体还需进一步观察。此外，随着成本压力增长，企业仍可能面临“增收不增利”的情况。

　　风险提示：全球产业链竞争加剧，外需变化快于预期。