交银国际-互联网行业：可转债发行优化融资成本，回购加大缓和股价影响-240611

　　事件：近日，京东/阿里/携程先后宣布发布可转债，分别发行5年/7年/5年期20亿/50亿/15亿美元（假设超额配授权全部行使）规模可转换优先票据，叠加考虑同步回购、到期现金偿付等，对股东稀释比例或将较低或无稀释影响。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】

　　京东：转股价45.7美元/股（对比5月21日股价溢价35%）。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）本次发行可转债同时，公司同步回购，加上后续以现金/发股结合方式结算，有效减少股份稀释的影响（假设本金现金结算，当转股股价<67.2美元无稀释）。除此之外，融资用于海外拓展、供应链网络完善，将利好运营效率提升及新市场探索。截至2023年底，京东现金储备136亿美元，1763亿元人民币，募资也将为京东补足海外现金储备，有助于其回购、海外拓展的顺利进行。

　　阿里：转股价105.04美元/股（对比5月23日股价溢价30%），同步回购及限价看涨协议，将进一步减少转股时的潜在摊薄影响。公司本次募资全部用于回购，截至3月31日，剩余回购额度319亿美元，根据年报，阿里现金储备301亿美元，3813亿元人民币。假设公司股价未达到转股价，持有人未行权，则对应融资成本3.1%，低于公司长期借款利率3.5-3.8%。

　　携程：转股价66.46美元/股（对比6月4日股价溢价32.5%），同步回购加上本金现金及后续现金+发股形式结算，减少股份稀释影响（股价<90.5美元/股，无稀释影响）。本次募资除用于回购外，还将用于贷款成本优化及海外业务拓展，截至2023年底，携程现金储备617亿元人民币，短期/长期银行贷款212亿元人民币（30亿美元）/225亿元人民币（32亿美元），贷款利息2.5%/5.72%，显著高于本次发行票息0.75%。

　　投资启示：可转债发行为公司提供低成本融资手段，优化贷款结构，并通过回购减少或避免股权摊薄影响，虽短期影响股价，但长期股价压力可控。另外，可转债发行以及相应回购计划均向市场透露管理层对公司长期发展前景及估值回调的信心。

　　京东（JDUS/9618 HK，买入）/阿里（BABAUS/9988 HK，买入）目前股价均跌至底部区间，现价对应2024年8.8倍/9.2倍市盈率。尽管行业维持激烈竞争，但通过聚焦用户体验以及对技术及产品的有效投入，业务健康度和运营效率均有望提升。如京东通过仓网模式/算法优化降低履约费率、供应链能力提升带来采购成本下降，带动利润有望实现健康增长，阿里短期投入带来电商用户体验改善，或拉动GMV及广告收入恢复。携程（9961HK/TCOMUS，买入）持续受益于出游需求的逐步释放，出游需求结构的变化带来新增需求增量，将抵消内地供给增加对酒店价格短期带来影响。我们持续看好携程在内地及出境游行业的竞争优势，以及利润持续超预期的可能性，现价对应2024年0.8倍PEG，估值仍有提升空间。