华金证券-12月经济数据点评：增长动能减弱-240117

　　一、四季度增长动能呈减弱趋势。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】

　　2023年全年GDP增速录得5.2%，完成年初5%左右的增长目标。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）2023年一到四季度，GDP同比分别增长4.5%、6.3%、4.9%、5.2%，各季度增速差异主要受基数影响。各季度季调环比增速分别为2.1%、0.6%、1.5%、1.0%，经济改善主要在8至11月，且增长势头呈减弱趋势。12月单月来看，生产端好于预期和前值，消费与投资增长乏力。

　　分产业来看，第三产业高于总体增速，一、二产业低于总体增速。2023年一、二、三产业GDP增速分别为4.1%、4.7%、5.8%。

　　二、生产端：好于预期，服务业生产增长较快

　　在基数走低前提下，12月规模以上工业增加值同比增6.8%，前值6.6%，低于服务业生产指数增速8.5%；环比季调0.52%，前值0.87%。2023年全年来看，规模以上工业增加值同比增长4.6%，低于服务业增加值的5.8%。2023年服务业增加值占到国内生产总值的比重为54.6%，对经济增长的贡献率超过60%。

　　出口对工业生产的拖累持续加大，12月出口交货值增速为-3.2%，前值-3.0%。全年来看，2023年出口交货值累计同比下降3.9%。

　　分门类看，2023年全年装备制造业工业增加值增速以6.8%领先规模以上工业整体2.2pct。

　　三、消费：社零增速回落，保值消费高增；农村收入与消费增速均高于城镇

　　在去年同期疫情导致低基数的前提下，12月社零同比增速回落。12月社零增速为7.4%，前值为10.1%；季调环比0.42%，前值0.09%；其中，汽车以外的消费品零售额增速回落1.7pct至7.9%；扣除价格因素，全年社会消费品零售总额实际增长9.0%，比1至11月份降低2.2pct。

　　具体来看，1）乡村市场销售增速持续快于城镇，12月份，消费品零售额同比增速分别下降1.5pct、2.8pct至8.9%、7.2%。2）促销活动加成下，1-12月实物商品网上零售额占社会消费品零售总额的比重续创历史新高，为27.6%，占比较前值提升0.1pct。3）避险商品如金银珠宝以及季节性消费如服装增速最快，分别环比提升18.7pct、4pct至29.4%、26.0%。4）服务零售持续显著强于商品零售，全年服务零售额增长20.5%，较1至11月加快0.5 pct。

　　四、固定资产投资：整体乏力，地产仍为主要拖累，制造业继续改善

　　12月固定资产投资增速逆转2023年以来持续下降的趋势，2023年累计增速为3.0%，其中基建投资（不含电力）、制造业投资、房地产开发投资同比增速分别较上月变动0.1pct、0.2pct、-0.2pct至5.9%、6.5%、-9.6%。制造业投资方面，电气设备、汽车制造业、高技术服务业起到引领作用。

　　五、投资建议

　　整体而言，四季度资产端增长动能呈减弱趋势，12月基本保持平稳。结构上延续生产好于内外需、地产低迷、制造业改善的格局。全年来看，不变价GDP增速录得5.2%，完成年初5%左右的增长目标，但由于GDP平减指数为-0.54%，名义GDP增速为4.16%，仅高于疫情下的2020年。我们目前认为，2024年的资产端伴随产能去化，价格周期触底，增长动能转向，未来1-2年中国实际经济增长中枢将在4-5%之间，对应名义经济增长中枢在6-7%之间。负债端在稳定宏观杠杆率的目标下，实体部门负债增速趋于下行，向名义经济增速靠拢，货币配合财政，整体保持震荡中性。预计2024年应该还会有小的扩表周期出现，但持续的时间可能只有大约两个月左右，并且幅度不会太大。未来各项指标或向中枢回归，比如一年期国债收益率向1.9%左右的中枢回归，期限利差向70个基点左右的中枢回归，对应十债收益率中枢在2.6%，区间在2.5-2.7%，三十年国债和十年国债的利差将进一步压缩。

　　风险提示：经济失速下滑，政策超预期宽松，剩余流动性持续大幅扩张，资产价格走势预测与实际形成偏差。