民生证券-理想汽车~W-2015.HK-系列点评三：2024Q1毛利维持健康，静待纯电产品优化-240522

　　事件：北京时间2024年5月20日，理想汽车发布2024Q1财报：2024Q1实现单季营收256.3亿元，同环比分别为+36.4%/-38.6%。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】2024Q1销量约为8.0万辆，同环比分别为+52.9%/-39.4%；2024Q1汽车业务毛利率为19.3%，同环比分别为-0.4pts/-3.4pts。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）2024Q1 non-GAAP归母净利润为12.8亿元，同比-9.4%。

　　营收稳定增长毛利保持健康

　　营收端：2024Q1理想总营收为256.3亿元，同比/环比分别为+36.4%/-38.6%。

　　其中2024Q1汽车业务收入为242.5亿元，同比/环比分别为+32.3%/-39.9%。同比上升主要来自于新车型交付所带来的销量上行，环比下降主要受春节假期相关季节性因素和3月份订单量低于预期的影响。整体ASP由2023Q4的30.6万元下降至30.2万元，我们判断原因为两个季度之间不同的产品组合和定价策略变化。交付量方面，2024Q1共计交付8.0万辆，同比/环比为+52.9%/-39.0%；其中，理想L9、L8、L7、Mega单季销量分别占2024Q1销量的29.5%、26.0%、40.5%和4.0%。

　　其他业务方面，2024Q1营收达到13.8亿元，同比/环比分别为+200.6%/+2.2%；增长主要由于汽车累计销量的增加使嵌入式产品和服务的销售额也随之增加，以及车辆交付量增加使充电桩的销售额增加。

　　利润端：毛利方面，2024Q1汽车业务毛利为46.9亿元，同比/环比分别为+29.5%/-48.9%；2024Q1汽车业务毛利率为19.3%，同环比分别为-0.4pts/-3.4pts。我们判断，汽车毛利率下降主要由2024Q1定价下调所导致平均售价下降。

　　经营性利润方面，2024Q1单季经营性利润为-5.8亿元，利润率为-2.3%，同比/环比分别为-4.4pts/-9.6pts。2024Q1单季归母净利润为5.9亿元，nonGAAP归母净利润为12.8亿元，同比/环比分别为-9.4%/-71.6%；non-GAAP净利润率为5.0%，同比/环比分别为-2.5pts/-5.8pts。

　　现金储备充足充电站持续投入

　　费用端：2024Q1理想研发费用为30.5亿元，同比/环比为+64.6%/-12.7%；2024Q1研发费用率为11.9%，同比/环比为+2.0pts/+3.5pts。研发费用上升主要由于员工数量增加所带来的薪酬提升以及新产品组合、新技术研发费用的增加。

　　 2024Q1销售管理费用为29.7亿元，同比/环比分别为+81.0%/-8.9%；2024Q1销售管理费用率为11.6%，同比/环比为+2.9pts/+3.8pts。销管费用增加主要由员工数量的增加以及销售和服务网络扩张所导致，但费用率层面体现出明显改善。

　　渠道端：截至2024Q1，公司拥有481家零售中心，覆盖144个城市；361家维修服务中心，覆盖210个城市。零售门店较2023Q4增加14家，多覆盖4座城市。

　　充电网络：截至2024年5月19日，理想已在全国有400+座超级充电站投入使用。根据规划，理想充电网络将在2024年底建成2000+座城市超级充电站，国家级高速干线里程覆盖率超过70%，1-3线城市核心城区覆盖率超过90%，2025年底建成理想超充站5000+。

　　现金流：截至2024Q1理想拥有的现金及现金等价物、受限制现金和短期投资总计989.0亿元。2024Q1自由现金流为-51.0亿元。

　　未来展望：公司预计2024Q2汽车交付量将在10.5万辆至11万辆之间，同比区间为+21.3%至+27.1%；对应的收入约为299.0亿元至314.0亿元，同比区间为+4.2%至+9.4%。

　　纯电策略优化产品延迟上市

　　纯电产品上市推迟至2025H1。据理想2024Q1公开业绩会披露，理想BEV产品上市时间将推迟至2025H1；主要原因为1）在产品上市前建设更加完善的补能网络，2）升级和增加有更多展位的综合店和商场店。我们认为，理想调整纯电策略充分反应公司对于当下商业环境存在深度思考，延迟上市将为公司提供时间对纯电车型的产品和营销思路进行优化，更有利于长期维度的成功。我们看好理想2025年纯电车型驱动公司重回高增趋势。

　　投资建议：

　　我们看好理想凭借敏锐的用户洞察力和高效组织架构所带来的产品定义能力持续挖掘需求，通过产品形态的创新将增程式的成功复现在纯电产品中。随着销量的提升，规模效应将持续摊薄各项费用率。考虑公司近期经营节奏，调整盈利预测，预计公司2024-2026年收入分别为1,602.1/2,099.2/2636.3亿元，归母净利润为85.2/159.9/213.8亿元，对应2024年5月21日收盘价80.65港元/股（港元对人民币汇率1:0.92），PE分别为18/10/7倍，维持“推荐”评级。

　　风险提示：新车型销量不及预期；车企新车型投放进度不达预期。