第一上海-新东方-9901.HK-收入持续超预期，多因素影响利润率-240502

　　業績概覽：截止24年2月29日,公司FY24Q3同比+60.1%至12.07億美元，高於此前公司業績指引（10.71-10.94億美元）。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】經營淨利潤1.13億美元，同比+70.6%；Non-GAAP經營利潤1.41億美元，同比+60.3%；歸母利潤0.87億美元，同比+6.8%。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）Non-GAAP淨利潤為1.05億美元，同比+9.8%。

　　新業務持續快速增長，教學面積擴容提速：截至FY24Q2末，公司學校及學習中心數911間，環比增加68間，其中學校數量為81間，預計至財年末，公司教學面積擴容將達到30%。FY24Q1海外備考業務同比增長52.6%（美元計，下同），留學諮詢業務同比增長25.7%；大學生及成人考試業務同比增長53.2%；新業務方面，Q3整體營收同比增長72.7%，其中非學科類輔導業務報名人次35.5萬，同比增長62.8%。智慧學習系統及設備Q1活躍付費用戶達18.8萬人，同比增長74.1%。

　　利潤率受多因素影響短期波動，FY24Q4收入預期同比增長約三成：FY24Q3公司毛利率46.9%，同比-4.4pct；銷售/管理費用率13.4%/23.8%，同比-0.2pct/-4.7pct；經營利潤率9.4%，同比+0.6pct；剔除股權激勵費用後的Non-GAAP經營利潤率11.7%，同比不變；由於東方甄選業務拖累及權益法投資虧損等影響，導致其利潤率有所下滑。此外，公司預計FY24Q4（2024年3月1日至2024年5月31日）的淨營收總額將為11億美元至11.3億美元之間，同比增長28%到31%之間。公司的遞延收入結餘為15.2億美元，同比增長30.8%，與Q4營收增長預期保持一致。

　　目標價111.2美元/87.1港元，維持買入評級：我們維持對於行業長期發展前景的看好，在“雙減”後，優質的教育服務供給大幅減少，新業務（非學科類培訓/智慧學習機業務）迅速填補市場空白；留學業務/大學及成人業務，龍頭公司將在行業實現出清後將逐步提升市場佔有率，實現快速增長；高中業務將維持較好的經營利潤率並貢獻現金流支撐公司發展；新東方作為“雙減後”轉型最迅速、最成功的公司，我們長期看好公司的發展。公司目前在手現金/短期投資/定期存款總計47.6億美元，資金實力雄厚，我們以DCF測算，wacc11%,永續增長3%，調整公司目標價為111.2美元/87.1港元，維持買入評級。