交银国际-好未来教育 -TAL.US-培优素养稳健发展，学习机新款表现优异-240402

　　2024财年4季度业绩预览：公司将于4月25日（北京时间）发布业绩，我们预计收入3.9亿美元，同比+45%（人民币口径28亿元，同比+51%）。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】估算调整后运营亏损1800万美元，亏损率-5%，净亏损1200万美元，亏损率-3%。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）对比彭博一致预期的3.9亿美元收入/1500万美元运营亏损/100万美元净利润。分业务看，预计非学科素养收入同比+51%/高中+14%/内容解决方案（图书+硬件）+107%（VisibleAlpha预期52%/12%/ 88%）。

　　估算2025财年培优素养业务收入增50%：我们估算北京春季报名增速或在50-60%，北京教学点较去年同期增速快于其他城市，推算春季全国报名人次增速或在50%左右。2025财年（2024年3月-2025年2月），公司将持续在已布局的重点城市开设教学点（37个城市），到2025年底或将新增100个教学点，按开班节奏（春季新增最多，其次为秋季），考虑约3-4%的价格涨幅，预计2025财年培优素养业务收入增速50%。

　　学习机硬件销售仍将翻倍增长：根据蝉妈妈数据，2024财年（截至2024年2月），学习机产品抖音平台全年销量或达到40-50万，4季度淡季，销量估计约为9-10万台。新产品发布后，新品销量占比已超过80%（1-2月），预计拉动2025财年收入增长100%以上（40%+的单价提升）。如果未来通过更多产品/课程形式推广学习机，产品出货量或进一步提升。

　　估值及展望：我们预计2025/26财年收入增36%/20%，对比市场预期28%/21%，预计调整后净利润1.4亿/2.3亿美元，对比市场预期1.4亿/2.5亿美元。培优增速最快，高中逐渐起量，更多素养/托管课程向初中年龄层开放，预计未来将补充初中断层现状。我们依然认为，硬件产品是大模型应用面向用户端推广的重要渠道，AI+教育仍有较大发展机会。公司现价对应2025/26财年21倍/16倍市盈率（扣除管理费用），处于行业平均水平，考虑到未来业务稳定增长预期，维持目标价15.5美元及买入评级