山西证券-安踏体育-2020.HK-2023年业绩超预期，各品牌经营利润率均实现提升-240328

　　事件描述

　　3月26日，公司发布2023年年报，2023年，公司实现营收623.56亿元，同比增长16.2%，实现归母净利润102.36亿元，同比增长34.9%。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】基本每股收益3.69元/股，同比增长30.9%。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）公司派末期股息115港分/股，连同中期派息82港分/股，2023全年派息率50.7%。

　　事件点评

　　2023年公司线下渠道表现优于电商，归母净利润突破百亿。营收端，2023年，公司实现营收623.56亿元，同比增长16.2%，其中2023H1、2023H2实现营收296.45、327.11亿元，同比增长14.2%、18.1%。2023年，公司电商渠道收入同比增长11.0%，占集团收入比重下滑1.5pct至32.8%。从流水角度看，2023年，安踏品牌、FILA品牌、所有其它品牌零售流水同比分别增长高单位数、高双位数、60%-65%。业绩端，2023年，公司实现归母净利润102.36亿元，同比增长34.9%，其中2023H1、2023H2实现归母净利润47.48、54.88亿元，同比增长32.3%、37.1%。

　　安踏品牌：坚持“大众定位、专业突破、品牌向上”战略，经营利润率达到理想水平。2023年，安踏品牌收入同比增长9.3%至303.06亿元，占集团收入比重48.6%。分渠道看，DTC模式、电子商务、传统批发及其他渠道收入分别为170.05、99.31、33.70亿元，同比增长24.2%、2.6%、-22.7%，收入占比分别为56.1%、32.8%、11.1%。盈利能力方面，安踏品牌由于持续DTC转型，毛利率同比提升1.3pct至54.9%，经营利润率同比提升0.8pct至22.2%。截至2023年末，安踏、安踏儿童门店分别为7053、2778家，较上年末净增129、99家。公司预计2024年末，安踏、安踏儿童门店分别为7100-7200家、2800-2900家。

　　FILA品牌：月店效接近百万，经营利润率表现优异。2023年，FILA品牌实现收入251.03亿元，同比增长16.6%，占集团收入比重为40.3%，预计鞋履产品收入突破百亿，占比约40%。2023年，预计FILA品牌月店效接近100万元，销售毛利率同比提升2.6pct至69.0%，经营利润率同比提升7.6pct至27.6%，达到历史高位水平。截至2023年末，FILA品牌门店共1972家，较上年末净减少12家。公司预计2024年末，FILA品牌门店为2100-2200家。

　　所有其它品牌：预计迪桑特2024年线下门店快速扩张。2023年，所有其它品牌收入同比增长57.7%至69.47亿元，占集团收入比重为11.1%，毛利率同比提升1.1pct至72.9%，经营利润率同比提升6.5pct至27.1%。Amer Sports方面，2023年，集团收益同比增长30.1%至312.48亿元，公司分占合营公司亏损为7.18亿元（亏损主因PeakPerformance业务确认商誉及商誉减值合计约11.31亿元）。截至2023年末，迪桑特、可隆品牌门店分别为187、164家，较上年末净减少4、净增加3家。公司预计2024年末，迪桑特、可隆品牌门店分别为220-230家、180-190家。公司预计2024年上半年，因Amer Sports上市，将录得一次性收益16亿元。

　　2023年各品牌销售毛利率均同比提升，库存水平处于健康水平。盈利能力方面，2023年，公司毛利率同比提升2.4pct至62.6%，毛利率提升主因：1）安踏品牌DTC转型；2）FILA品牌零售折扣改善。费用率方面，2023年，公司销售费用率为34.8%，同比下滑1.8pct，其中广告及市场推广费用率同比下滑2.1pct至8.2%，公司管理费用率为5.9%，同比下滑0.8pct，其中研发费用率同比提升0.2pct至2.6%。叠加分占合营公司亏损增加影响，2023年公司归母净利润率同比提升2.3pct至16.4%。存货方面，截至2023年末，公司存货为72.10亿元，同比下降15.1%，公司平均存货周转天数123天，同比下降15天。截至2023年末，安踏品牌、FILA品牌库销比均小于5个月。经营现金流方面，2023年，经营活动现金流净额为196.34亿元，同比增长61.6%。

　　投资建议

　　2023年，公司业绩超出市场预期，各品牌店效提升均接近双位数，展现品牌内生增长动能，渠道库存回归健康状态，FILA品牌零售折扣实现理想水平，多品牌矩阵布局核心竞争优势不断夯实。根据公司公开业绩交流会，公司展望2024全年安踏品牌、FILA品牌流水均为10%-15%增长、迪桑特品牌流水不低于20%增长、可隆品牌流水不低于30%增长。预计公司2024-2026年每股收益分别为4.71、4.85和5.47元，3月26日收盘价对应公司2024-2026年PE为16.1/15.6/13.9倍，维持“买入-A”评级。

　　风险提示

　　国内消费者信心恢复不及预期；电商渠道增长放缓；行业竞争加剧。