光大证券-2024年5月12日利率债观察：金融数据正在“挤水分”-240512

　　1、金融数据正在“挤水分”

　　过去若干年内货币金融指标增长颇快。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】例如，2023年末M2和社融存量分别较2019年末增加了47.1%和50.4%，年均增速分别为11.8%和12.6%。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）实事求是地讲，这些年金融对实体经济一直提供着有力支持。不过我们也需要看到，在这期间仍存在一些资金沉淀及“低贷高存”空转套利等现象，使得快速增长的数据中含有些许“水分”。

　　例如，有些企业在申请信贷资金时便没有真的打算将其投入生产经营，而是要以更高的利率返存银行，或是购买银行理财等金融产品套利，抑或是融出给其他企业吃利息。

　　这些行为导致了金融资源的低效占用，无法真正有效地支持实体经济，而且还会引起诸多问题。例如，一旦实体企业沉溺于“钱生钱”的食利行为，那么对于在主业“赚辛苦钱”的积极性便可能受到影响。再如，虚增的这部分规模还会推高宏观杠杆率、降低资金周转率、扰乱信贷指标的信号作用。

　　去年10月30-31日召开的中央金融工作会议指出要“盘活被低效占用的金融资源，提高资金使用效率”；今年《政府工作报告》中提出要“畅通货币政策传导机制，避免资金沉淀空转”。我们注意到，金融管理部门正加大对资金“低贷高存”空转套利等行为的规范力度。

　　例如，一些银行将手工补息异化成为绕开内部定价授权、实施变相利率补贴的违规行为，其结果是抬高了企业存款的实际利率，形成了“低贷高存”空转套利的条件。今年4月上旬，人民银行指导市场利率定价自律机制发布《关于禁止通过手工补息高息揽储维护存款市场竞争秩序的倡议》，要求将手工补息纳入监测管理范围，严禁通过事前承诺、到期手工补付息等方式，变相突破存款利率授权要求或自律上限。

　　再如，以往季度金融业增加值主要参考存贷款余额进行核算，一些省市为了提升增加值可能会在季末等时点强化督导银行多增存贷款，这在客观上导致银行存贷款定价出现扭曲，不仅给“低贷高存”空转套利创造了机会，而且还可能伤及银行的利润水平。今年一季度，国家统计局和人民银行优化了金融业增加值的核算方式。新的核算方式主要参考银行利润指标，使得地方上对于增加值的期望与金融机构的盈利诉求相协调，有效抑制了不合理的干预冲动，降低了出现“低贷高存”空转套利的可能。

　　需要指出的是，“挤水分”会对社融和M2等金融数据的增速形成影响，而且该影响还会在未来一段时间内持续存在。例如，今年4月社融和M2同比增速的下滑便是在一定程度上受到该因素的拖累。不过，由于被挤掉的这部分金融资源在前期很多也是沉淀或是被低效占用的，并未对实体经济形成实在的支撑，因此“挤水分”所导致的金融指标读数的下降并不意味着金融支持实体力度的减弱。

　　从长远看，“挤水分”有助于增加金融支持实体经济的质效，进一步畅通经济金融的良性循环。一方面，其可以有效盘活存量贷款，将信贷资源重新释放给资金使用效率高的主体，提升每一单位货币信贷增长对于GDP的拉动力。另一方面，其可以在资金链条中移除不必要的“食利”环节，使得真正需要资金支持的企业得到更低成本的信贷资金。

　　2、风险提示

　　不理性的预期引发市场快速波动。