天风证券-策略~专题：景气投资的季度效应-230115

　　1.一季度“最不基本面”，二三季度“最基本面”

　　季度维度最有效的财务指标是【增速】；而季度之间比较，一季度“最不基本面”，二三季度“最基本面”。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】从指标与涨幅的相关系数结果来看：

　　【增速】的季度有效性（较强）：二季度>三季度>四季度>>一季度

　　【ROE】的季度有效性（较弱）：二季度>四季度>三季度>>一季度

　　【股息率】的季度有效性（较弱）：四季度>>三季度>一季度>>二季度

　　【PB估值】的季度有效性（较弱）：一季度>四季度>>三季度>>二季度

　　2.一季度行情多由政策面与流动性驱动

　　第一，一季度是财报业绩和宏观数据真空期，且政策和流动性环境相对较好。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）

　　第二，从统计数据上看，“春节->两会”期间，市场上涨概率最高，且风格偏小盘、偏主题、偏概念。10-22年“春节->两会”期间，万得全A、中证500、中证1000的上涨概率高达到90%以上，小盘指数上涨概率达100%。

　　值得一提的是从过往来看，Q1并非一个行情很流畅的季度，主题板块持续性不强。两会前上涨的行业中，超过一半的行业在“两会->3月底”期间是下跌的。

　　3. “四月决断”与“一季报分水岭”

　　一季度这种比较“混乱”的行情终结于4月份的财报季。①单月涨幅与季度增速相关度最高的月份为：4月>7月>10月>8月>6月；相关度最低的月份为：11月<9月<2月<5月<1月。②滞后一期的财报仍然表现出较强的参考性，且一季报参考价值最强，即使到了7-8月份仍表现出一定正相关性。③A股“四月决断”与“一季报分水岭”的两个重要应用——“偏离度”与选股模型。

　　4.四季度先“炒当下”后“炒预期”

　　四季度增速的单调性又变得相对不规则。10月三季报披露季，延续二三季度的业绩驱动行情。11月最像2月份，不管是Q4还是Q3增速，对当月涨跌幅影响都不大。进入12月，市场反应两个因素：一是年底政策会议对传统行业利好较多；二是资金布局下一年行情，可能偏好景气度有回升预期、最好估值也相对便宜的标的。因此，整体上看，过了三季报披露季之后，市场对当年的业绩增速关注度明显降低，到了12月份甚至也会表现出一定的避险情绪。

　　5. 【增速】的最强互补指标是【PB】，其次是【股息率】

　　首先，【增速】有效性变弱有三种情形：基本面反转、系统性风险、个别Q1/Q4。

　　另外，指标间的一些规律：【增速】最强互补指标是【PB】，其次是【股息率】；【PE】有没有效与【增速】有没有效无关；而【增速】失效时，【ROE】通常也失效。

　　最后，在宏观下行期，市场觉得景气投资失效了（高增速不管用了）。但实际上宏观下行周期，失效的可能不是景气投资，而是市场线性外推的盈利预期。

　　（1）不论是【景气投资】有效性边际变弱（Q1、Q4），还是市场认为【景气投资】要失效了（衰退阶段），此时【PB】和【股息率】都是较好的补充参考指标。

　　（2）在宏观下行周期中，估值的有效性可能也比不上增速，但【PB】和【股息率】的优势在于这两个指标均是期初已知指标，而【增速】则需要预判准确。

　　（3）【增速】是最核心指标，但在衰退期和Q4，可多关注低【PB】或高【股息率】；在“春节->两会”主题投资之后，可平衡配置低【PB】，等待“四月决断”。

　　（4）当然，有一种情况，如果宏观周期向上趋势特别明确，处于盈利和信用双扩张的阶段，那么此时甚至在一季度，【增速】都是最好的指标。

　　风险提示：宏观经济风险，国内外不可预测事件风险，业绩不达预期风险等