天风证券-神马电力-603530-技术补齐复合绝缘子短板，受益全球电网投资加速-240525

　　公司概况：国内电力系统复合外绝缘产品龙头，凭产品优势开拓海外市场

　　公司于96年成立，目前与ABB、GE、Siemens等电气设备制造商建立业务合作，产品应用于全球100+国家和地区，23年海外收入占比50%+。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】

　　业绩层面，公司2023年、2024Q1明显加速，分别实现归母净利润1.58、0.64亿元，yoy+222.4%/+329.7%；盈利能力快速修复，2020-2024Q1毛利率分别为45.4%/34.9%/24.9%/40.1%/48.4%。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）

　　主营业务：绝缘子产品覆盖变电站、输电线路、配电领域

　　公司产品应用领域包括变电站、输电线路、配电，主要技术路线为复合绝缘子，2023年公司变电站复合外绝缘、输变电线路复合外绝缘、橡胶密封件的收入占比分别为68.0%/9.6%/20.3%。

　　绝缘子行业层面：公司凭借其30年+免维护的技术优势，使用寿命维度补齐复合路线短板

　　绝缘子按材质可分为瓷、玻璃、复合，国内输电线路外绝缘目前以瓷绝缘子路线为主，我们认为主要原因是使用寿命的差距（瓷、玻璃、复合的平均寿命分别为15-25年、40年、7年），但复合绝缘子具有质量轻、无零值、强度大、不破碎等优势。

　　公司复合绝缘子产品的优势之一为实现了30年+免维护（源于理论、试验及工程应用状态跟踪等方面的综合评估），在使用寿命上超越了瓷绝缘子的平均使用寿命，成功解决传统复合绝缘子的痛点。

　　目前公司线路复合绝缘子在国内已实现110kV-1000kV的全系列电压等级试点工程应用；在海外亦开始取得突破（包括巴西、美国、英国等）。

　　下游层面：国内特高压、海外电网投资加速，有望带动行业需求提升

　　 1、国内市场：我们预计，24-25年将进入特高压项目投运高峰期，为提升重要通道和关键断面输送能力，预计送端及受端的高压/超高压变电站将有望随之增长，进而同样带动上游绝缘子需求增长。

　　2、海外市场：全球主要经济体加快电网投资节奏，跨国电网互联是未来电网发展的重要趋势之一，当前全球多个地区均提出相关计划。我们预计相关计划推进或将持续带动相关电力设备的投资增长。

　　盈利预测与估值：

　　我们看好公司自身技术优势，未来有望受益于全球输配电投资增长带动的绝缘子行业需求提升，以及自身市占率有望持续增长。我们预计公司24-26年营收分别达15.18、22.23、29.85亿元，yoy+58.3%/46.5%/34.3%，归母净利润分别为3.38、4.69、5.98亿元，yoy+113.1%/39.0%/27.3%。

　　我们选取电力设备行业不同细分环节龙头企业（涉及产品出海、或部分业务重合）金盘科技、华明装备、中国西电作为可比公司，根据WIND一致预期，可比公司2024年平均PE 30.5X，我们给予公司2024年30.5X估值，目标价23.82元，首次覆盖，给予“持有”评级。

　　风险提示：电网投资力度不及预期风险；市场竞争风险；原材料价格波动风险；境外业务经营风险；文中测算具有一定主观性，仅供参考