光大证券-锑行业系列报告之三：供给扰动，阻燃剂和光伏需求发力，锑价创近12年新高-240511

　　事件：根据Wind的数据，截至2024年5月7日，我国锑价达到10.1万元/吨，相较4月1日上涨11%，创下2012年以来新高。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】

　　短期：矿山停产，锑供给有限。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）（1）国内：湖南黄金新龙矿业本部于24年3月27日临时停产，本部23年锑产量6060吨，占公司同年锑矿产量的35%，占同年全球锑矿产量5%，截至5月8日仍未复产。23年全国锑矿产量占全球的48%，全国的锑矿资源分布在湖南、广西、西藏、云南等省份中，5月环保督察组进驻湖南、云南加剧国内锑原料供应紧张格局。（2）俄罗斯：地缘政治冲突以及英美对俄罗斯金属的制裁使得俄罗斯等外矿的锑矿进入国内不畅，23年俄罗斯的锑矿年产量占全球的5%。（3）库存：锑库存不断下降，截至24年5月3日，当前我国生产企业锑锭库存已降至3360吨，处于22年以来最低位。

　　长期：存量资源枯竭，仅海外唯二项目有新增供给。1）国内：据USGS，2011年以来，中国锑矿产量由15万吨下降至2023年的4万吨，降幅为73%，主要原因为资源枯竭、品位下降。2）海外：2022-2025年海外投产锑矿项目只有华钰矿业在塔吉克斯坦的塔金项目中康桥段（产能1.6万吨/年，截至2024年5月，该项目处于产能爬坡阶段）和俄罗斯的Solonechenskoye矿山（产能0.6万吨/年，原计划2023年投产，受地缘政治冲突影响目前处于在建状态，暂不确定投产时间）。

　　阻燃剂需求：“以旧换新”政策有望提升阻燃剂的需求量。根据我们的测算，2023年阻燃剂需求占锑需求的比例是47%。2024年4月，商务部等14部门印发的“以旧换新”通知中提到开展家电、汽车的以旧换新，阻燃剂广泛应用于家电、汽车当中。主要的阻燃剂品种溴系阻燃剂下游需求中，21年家电、汽车占比共计28%。24Q1空调、冰箱、洗衣机、汽车产量同比增速为16.5%、12.8%、13.8%、5.3%，家电、汽车需求向好有望提高锑在阻燃剂中的需求量。

　　光伏需求：看好光伏玻璃对锑需求的拉动。根据我们的测算，2023年光伏玻璃占锑需求的比例是25%。根据彭博新能源2024年2月数据，2023年全球光伏新增装机量为444GW，预计2024/2025年全球光伏新增装机量为574/627GW，按照CPIA预计的2025年光伏双层玻璃组件渗透将提升至60%（2022年为40%）和当前组件所消耗的焦锑酸钠计算，全球光伏领域用锑需求将从2023年的3.72万吨增加至2025年的5.44万吨，2023-2025年CAGR为21%。

　　投资建议：供给扰动，阻燃剂+光伏需求发力，锑价创近12年新高。短期由于矿山停产，锑供给有限，中长期来看，国内外锑矿供给增量都十分有限，仅海外唯二项目有新增供给；但阻燃剂需求有望受益于“以旧换新”政策增长，光伏需求增量可观，行业供需缺口有望进一步扩大，看好锑价中枢上移。建议关注锑行业龙头湖南黄金、华锡有色、华钰矿业。

　　风险提示：锑矿投产进度超预期的风险；环保政策限制溴系阻燃剂需求的风险。