光大证券-2024年5月11日利率债观察：做到了信贷的均衡投放-240511

　　1、做到了信贷的均衡投放

　　今年4月人民币贷款增长7300亿元，成功地实现了较去年同期的多增。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】此外，信贷余额的同比增速达到9.6%，保持于上个月的水平。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）更为重要的是，今年4月的信贷增长进一步巩固了年初以来均衡投放的态势。

　　信贷增长在月度间是有波动的，每年的二至四季度经常出现季初月（注：例如4月）信贷增长较少、季末月增长较多的现象。例如，在2015至2021年中，4月、7月、10月信贷增量的均值皆明显低于相应的季末月的增量。而且，上述波动在2022年和2023年有所强化。

　　一般来说，整个季度的信贷数据比季度中的更为关键，因此金融机构在考核压力或是所在地政府的影响下常倾向于在季末冲量，这是形成信贷数据月度间波动的重要原因。很显然，信贷供给在不同月份之间过大的波动与实体经济的需求无法很好匹配，过大的波动影响了金融支持实体经济的稳定性，这是需要避免的。

　　2023年12月11日-12日召开的中央金融工作会议要求“稳健的货币政策要灵活适度、精准有效”，其中的“灵活适度”就隐含了对于把握好信贷节奏、均衡信贷投放的要求。在2024年1月24日国新办举行的贯彻落实中央经济工作会议部署、金融服务实体经济高质量发展新闻发布会上，人民银行潘功胜行长亦表示“在节奏上把握好新增信贷的均衡投放，增强信贷增长的稳定性”。（注：信贷均衡投放并不是要求每个月信贷增长均相等。信贷增长存在比较明显的季节性规律，我们应尊重该客观规律，需要抑制的是明显偏离历史水平的异常波动。）今年3月新增贷款的波动率为1.32，较2月份的1.40明显下降。（注：本研究中用连续12个月新增贷款的标准差表示波动率；例如今年3月新增贷款的波动率为去年4月至今年3月这12个月数值的标准差。）今年4月新增贷款的波动率进一步下降至1.31，形成了过去一年多以来的最低值，显示出月度波动得到有效抑制，贷款投放更为均衡。事实上，年初以来信贷增长的均衡及克制既给下一阶段贷款的增长留出空间、留有后劲，也更有效匹配实体经济主体的用款需求。

　　今年4月新增社融的读数较低，这在很大程度上是由于政府债券发行降速所致。4月份政府债券净融资-984亿元，较3月份少增了5610亿元，较去年同期少增了5532亿元。需要指出的是，政府债券融资进度的放缓以及由此带来的社融同比增速下滑并不意味着实体经济融资需求的下降。去年四季度增发了1万亿元国债，其募集的资金大部分结转于今年使用，可以较好地满足当前的资金使用需求，这也是近段时间政府债券融资较少的一个重要因素。

　　今年的赤字规模较去年初预算增加了1800亿元，还要发行1万亿元超长期特别国债（注：财政部国库司于5月10日下发了《关于召开超长期特别国债发行动员部署会议的通知》（财库便函〔2024〕737号），从侧面预示着超长期特别国债的发行工作将较快启动），拟安排的专项债亦较去年增加1000亿元。显然，今年政府债券融资的总量是较大的，当前少发行一些意味着后期就会相应地多发行一些。我们预计二季度内政府债券便会加快发行，全年仍有可观的净融资规模，对社融增速形成稳定支撑。

　　2、风险提示

　　不理性的预期引发市场快速波动。