五矿证券-如何理解非对称降息-240220

　　事件描述

　　2月20日央行公布2月LPR报价，1年期LPR报3.45%，与上期持平；5年期LPR报3.95%，较上期下调25bp。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】

　　事件点评

　　非对称降息旨在稳定房地产及缓解债务压力。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）2月份政策利率MLF并未调降，1年期LPR也未调降，但5年期LPR出现了史上最大幅度的调降，这是一次较为少见的差异较大的“非对称降息”。我们对这次降息有以下解读：第一，降息旨在稳定房地产及缓解债务压力。本次非对称降息的主要目的一是刺激居民的购房意愿，缓解房地产行业需求端的压力；二是降低制造业和基建长期贷款的融资成本，且能缓解存量债务压力，因为很多存量债务利率也会陆续随LPR调降。不过从此前5年期LPR调降的结果来看，其对居民购房需求的拉动有限。本次降息对购房需求的刺激效果有待于未来进一步观察。第二，汇率可能仍对货币政策有一定制约。2月MLF未调降，我们认为这其中可能有“保汇率”的考量。因为MLF对金融市场的利率的影响较大，MLF不降息使得金融市场利率整体下行的幅度有限，这客观上有助于维持汇率的稳定。近期美国国债收益率再度上行，对人民币汇率的潜在压力重现。我们认为“非对称降息”是权衡“稳增长”和“保汇率”之后的折中选择。第三，此前的货币政策调整已经为此次降息做出了铺垫。2023年12月各大银行存款利率纷纷下调，2024年1月央行实施全面降准，这些举措都降低了银行负债端的压力，为LPR的调降创造了条件。去年整体上1年期LPR下调20bp，5年期LPR下调10bp，所以本次5年期LPR单独调降也有一定“补偿性”。

　　更多的宽松仍在路上。本次5年期LPR下调25bp，幅度较大，但我们认为中国货币政策宽松的周期并未停止，预计未来还会有进一步的降准及降息。第一，中国经济的压力在短期内难以完全消除。当前中国经济正处于转型期，房地产对于中国经济的贡献正在快速下滑，高技术制造业等新动能尚未培育完成，中国经济正从“债务驱动型”转向“创新驱动型”。这一变化是中周期级别的，而非短期可以结束。这一大的背景决定了中国利率中枢仍将下行。第二，中国通胀水平过低，需要货币政策继续发力。虽然中国推出了一系列稳增长的政策，但“需求不足”及随之而来的低通胀问题仍然未得到根本性扭转。中国1月CPI同比下降0.8%，PPI同比下降2.5%，均处于负值区间。低通胀的结果是企业和居民的名义收入增长缓慢，以及实际利率过高。所以货币政策需要进一步宽松以降低实际利率、提升通胀水平，促进经济回归正常化。第三，美联储货币政策转向在即，中国货币政策操作空间更大。从美联储1月会议及近期一系列官员讲话来看，美联储加息周期大概率已经终止，年内会实施数次降息。我们预计美联储可能在6月首次降息。此前央行行长潘功胜指出，“中美货币政策周期差处于收敛，这样一种外部环境变化，客观上有利于增强中国货币政策操作的自主性，拓展货币政策操作的空间。”这也就意味着，美联储转向之后，中国货币政策宽松的理由也更加充分。

　　风险提示：1、降息效果低于预期；

　　2、美联储降息时点晚于预期。