国信证券-美团~W-3690.HK-深度系列二：抖音竞争走出差异化趋势，到店酒旅业务盈利能力回升-240624

　　背景：抖音的迅猛发展引发市场对于美团本地生活领域龙头地位的担忧。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】抖音本地生活GTV由2022年770亿增长至2023年近3000亿。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）23Q2以来美团主动补贴出击，测算到店酒旅业务经营利润率由23Q148%下跌到23Q429%，抖音竞争问题成为影响美团股价的重要因素。

　　现状：24Q1以来，抖音与美团都进行了组织调整。1）抖音商业化部门核心骨干会被调至生活服务业务，抖音聚焦核销后交易规模并关注收入和利润。2）美团24Q1业绩会表示，随着行业竞争发展到一定阶段，主要参与者将逐渐从补贴驱动型增长战略转向理性的投资回报率驱动型增长战略。美团战略重点是巩固长期竞争优势，而非仅仅追求市场份额。24Q1我们看到美团到店酒旅业务经营利润率环比提升，我们预计这一趋势将在24Q2延续。

　　本文核心：1）梳理当前抖音本地生活发展阶段；2）探讨抖音和美团今年以来的差异化竞争策略。

　　抖音不同业务发展阶段不同，预计商家覆盖率约为美团30%。1）到餐：商家覆盖较为完全，数量平稳增长；2）到综：动销商家数增速放缓，但新品类不断开发；3）酒旅：商家入驻率不断提高，直播成为新增长点。从商家覆盖率角度，2023年底，抖音生活服务业务合作门店数达450万。根据美团财报，2022年美团活跃商家数量930万，2023年增长超60%，测算为1488万。

　　抖音和美团都有各自稳固基本盘，美团强于运营，抖音强于产品，抖音开拓差异化新业务。

　　我们认为抖音的产品打破了区域规模效应模型，适合大KA运营，并将服务标准化。对于大型连锁商户来说，他们可以通过抖音做到全国拉起，将团购服务券变成类似电商卖货的形式。并且抖音的视频以及直播展现形式拓展了美团之前没有的品类，比如房产、零售代金券、驾校等。

　　美团由于由评价体系更适合商家长效经营，中小商家是基本盘。对于商家来说，抖音是更高阶的运营方法；内容制作难度大，达人等成本高，投流比不过大KA，导致抖音对中小商家不友好。虽然抖音试图用云连锁售卖中小商家的标准化产品，但对于更多非标准化的中小型服务商家，抖音无暇顾及。美团拥有强大的地推团队，并通过线下销售团队的陪伴，中小商家稳定在美团上经营。

　　总体来说，我们认为今年以来，抖音GTV增长相对疲软，不仅仅是组织调整带来的短暂阵痛期，更多是基于发展阶段做出的正确策略。随着商家渗透逐步完成，抖音拥抱自身产品优势，探索出差异化新业务，而不是通过价格战赢得竞争。

　　风险提示

　　政策风险：公司所处的外卖、社区团购赛道与政策强相关，政策的收紧对于公司的业务开展具有较大影响。

　　经营风险：1）宏观经济疲软的风险：经济增速放缓将影响消费者的购买力和消费信心，不利于激发消费需求,从而对即时零售业务产生负面影响。2）市场竞争及创新风险：即时零售面临激烈市场竞争，竞争加剧可能降低公司市场份额及盈利能力，同时，随着用户对服务和产品的创新需求的提升，技术创新也可能对公司竞争地位产生一定影响。

　　盈利预测风险：

　　1）我们预测24-26年收入增速为18%/18%/15%，如果外卖业务单量增速不及预期、到店业务GTV增速不及预期可能会导致营收不及预期的风险。

　　2）我们预测24-26年公司毛利率为36%/38%/39%，如果新业务减亏不及预期、到店业务竞争加剧可能会导致毛利率高估。

　　3）我们预测24-26年公司费率保持稳定为30%附近，如果竞争加剧，用户补贴费用加大，可能会导致费率低估。