交银国际-信达生物-1801.HK-玛仕度肽48周减重/肝脂肪降低效果优异，重申买入-240625

　　玛仕度肽减重效果优于同类竞品：在疗法估计目标（无论是否依从方案）和疗效估计目标（依从方案治疗）下，玛仕度肽6mg组在48周分别减重14.0%/14.8%，相较安慰剂组的差异达到14.3%/14.4%。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】体重较基线降幅≥5%、≥10%和≥15%的受试者比例上，玛仕度肽4mg和6mg组均显著优于安慰剂（P<0.001，图表1）。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）相比同靶点竞品（非头对头比较），玛仕度肽6mg的减重数据优于司美格鲁肽2.4mg和替尔泊肽10mg（图表2、3）。在主要肥胖并发症指标（腰围、收缩压、血脂指标、血尿酸和ALT等）的改善上，玛仕度肽均同样优于安慰剂（P<0.001）。安全性和耐受性整体良好，4mg/6mg组的严重TEAE发生率分别为5.9%/4.0%、因TEAE导致停药发生率分别为1.5%/0.5%（安慰剂组6.3%/1.0%）。

　　肝脂肪含量大幅降低，MASH治疗前景可期：在GLORY-1的探索性分析中，对基线肝脂肪含量≥10%的受试者，6mg组在48周的肝脂肪含量较基线平均下降达80.2%（安慰剂组5.3%）。相比之下，司美格鲁肽2.4mg和替尔泊肽10mg/15mg对肝脂肪的降幅约为40-60%（图表4）。基于以上数据、以及GCGR对肝脂肪代谢的调节机制，我们看好玛仕度肽在MASH中的治疗前景，玛仕度肽已在中国获得开展MASH临床研究的批件。

　　多个蓝海细分市场逐步击破：多项研究显示，中国成年超重人群（BMI≥24）达到5亿、肥胖人群（BMI ≥28）达到1.6亿，而肥胖与多种代谢/心血管疾病有密切关系，肥胖人群中伴脂肪肝、血脂异常、高血压、慢性肾病的比例分别达到82%/42%/37%/6%（图表5），存在巨大的未满足临床需求。公司正考虑将玛仕度肽的开发拓展至青少年肥胖、心衰、睡眠呼吸暂停等治疗手段较有限的疾病领域。我们预计玛仕度肽将于年底前后在中国获批上市，2025/26年/峰值销售分别达到7亿/18亿/52亿元人民币。

　　重申买入：我们维持买入评级和48.0港元的目标价。近期公司肿瘤和代谢管线的临床数据密集公布，进一步验证了公司在GLP-1、下一代IO、ADC等关键赛道上的布局优势。未来12个月重点关注玛仕度肽、ROS1、KRAS等新品获批后的初始销售，以及IL2、CLDN18.2后续数据更新。