长城证券-东方盛虹-000301-炼化产能全面释放，“1+N”战略布局持续深化-240523

　　事件1：2024年4月25日，东方盛虹发布2023年年度报告，公司2023年营业收入为1404.40亿元，同比上涨119.87%；归母净利润为7.17亿元，同比上涨17.35%；扣非净利润为2.17亿元，同比上涨155.20%。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】

　　事件2：2024年4月29日，公司发布2024年一季度报告，公司1Q24营业收入为367.39亿元，同比增长24.34%，环比下跌0.61%；归母净利润为2.47亿元，同比下跌66.53%，环比上涨114.01%。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）

　　点评：计提存货减值影响公司短期业绩。2023年公司总体销售毛利率为11.27%，较去年同期上涨3.60pcts。2023年公司财务费用同比上涨75.73%，主要原因为利息支出增加；销售费用同比上涨74.75%，主要原因为职工薪酬及仓储费增加；研发费用同比上涨33.46%，主要原因为研发投入增加。2023年公司净利率为0.51%，较2022年同期下跌0.34pcts。公司2023年度营收同比大幅增长主要因为系公司全资子公司盛虹炼化全面投产，盛虹炼化投产第一年实现营收近千亿元，而2023年公司净利率同比下滑主要是因为天然气等能源价格及绝大多数石化产品价格下跌，造成2023年石化全行业“增产增销不增利”的情况。此外，2023年公司计提存货跌价损失22.10亿元，其中库存商品、原材料、在产品及半成品分别计提17.20亿元、2.77亿元、1.75亿元。2024年一季度，公司发生资产减值5.04亿元，均为存货跌价损失，1Q24资产减值损失仍对公司的盈利能力造成了一定影响。

　　2023年公司经营性活动产生净现金流同比大幅上涨。2023年公司经营性活动产生现金流净额为83.43亿元，同比上涨379.00%，主要原因为销售商品、提供劳务收到的现金同比增加。投资性活动产生现金流净额为-220.46亿元，同比上涨33.74%，主要原因为购建固定资产支付的现金减少。筹资活动产生现金流净额为99.83亿元，同比下跌68.47%，主要原因为未开展非公开募集资金，以及借款净流入减少。期末现金及现金等价物余额为63.86亿元，同比下跌37.18%。应收账款同比上涨110.70%，主要原因为销售增加，应收客户款项增加。应收账款周转率上升，由2022年同期104.14次变为129.21次。存货周转率上升，由2022年同期4.99次变为6.97次。

　　公司炼化业务产能全面释放，盛虹炼化营收近千亿。截止2023年12月，我国炼油总产能达到9.36亿吨/年，稳居世界第一，产业集中度与规模化程度进一步提升，其中千万吨及以上炼厂已增加到36家。2023年是盛虹1600万吨/年炼化一体化项目产能全面释放的第一个完整年度，主要产品包括110万吨/年乙烯，280万吨/年对二甲苯，190万吨/年乙二醇，30万吨/年醋酸乙烯，40/25万吨/年苯酚/丙酮等基础化工产品。2023年第一季度炼化装置负荷逐步提升，二季度开始包括常减压、芳烃、乙烯等关键环节均达到或者接近满负荷运行状态，最终2023年全年原油处理量达到1580万吨。2023年盛虹炼化实现营收991.93亿元，净利润近4.81亿元，未来公司计划从“开满”到“开优”，进一步提升盛虹炼化的盈利能力。

　　聚焦新能源新材料业务，深化“1+N”产业布局。根据《东方盛虹投资者关系管理信息20240507》，2023年公司众多新能源新材料产品获得突破性进展，斯尔邦石化第四套丙烯腈装置投产，总产能升至104万吨/年，成为世界第一；自研POE中试成功，10万吨/年工业化装置建设工作正在实施；百万吨EVA项目持续发力，向着“打造全球最大的光伏膜生产基地”目标不断迈进；锂电材料方面，EC/DMC、超高分子量聚乙烯等项目在2023年陆续建成投产；13万吨/年的PETG高端聚酯新材料也在2023年投产。斯尔邦石化是公司化工新能源新材料经营主体，2023年斯尔邦石化营业收入169.48亿元，净利润7.51亿元。根据公司2023年年报，截至2023年斯尔邦石化拥有240万吨/年MTO装置（以甲醇计），为全球单套最大的醇基多联产装置。在下游的高端烯烃衍生物中，斯尔邦石化拥有EVA产能30万吨/年，主要用于生产光伏级EVA，市场份额全球名列前茅。我们认为，未来公司将持续聚焦新能源新材料领域，深化“1+N”布局，进一步拓宽公司业务成长空间。

　　长丝行业逐渐复苏，再生聚酯纤维毛利较高。根据《东方盛虹投资者关系管理信息20240506》截止2023年底，公司拥有涤纶长丝总产能355万吨，其中再生聚酯纤维55万吨，盛虹化纤收入240.88亿，净利润1.07亿。从产品毛利率来看，涤纶长丝毛利率5.68%，与行业其他头部企业基本保持一致；从产品结构来看，2023年POY/FDY产品的阶段性行情相对较好，但公司长丝产品中占比较高的DTY则表现相对疲软，而再生聚酯纤维表现良好，毛利率水平高于其他长丝品种。从行业角度来看，由于涤纶长丝行业新产能投放节奏渐缓，下游纺织服装领域需求持续复苏，预计未来长丝行业将维持缓慢复苏趋势。延续我们之前《涤纶长丝行业格局走向集中，聚酯产业链利润有望向长丝端转移》报告中的观点，我们预计长丝落后产能不堪成本重负或将逐步出清，行业景气度有望上行，且随着行业集中度持续提升，龙头企业一体化成本优势也将日益凸显。

　　投资建议：预计公司2024-2026年实现营业收入分别为1525.60/1649.07/1740.78亿元，实现归母净利润分别为32.16/45.67/60.80亿元，对应EPS分别为0.49/0.69/0.92元，当前股价对应的PE倍数分别为19.9X、14.0X、10.5X。我们基于以下几个方面，1）盛虹炼化产能全面释放，随着未来从“开满”到“开优”，其盈利能力有望进一步提升；2）公司持续深化“1+N”布局，众多新能源新材料产品获得突破性进展，助力公司未来成长；3）长丝行业景气度有望上行，公司再生聚酯纤维表现良好。我们看好盛虹炼化盈利水平提升及新能源新材料产品投放，维持“买入”评级。

　　风险提示：原材料价格波动风险；下游需求不及预期；市场竞争加剧风险；新建项目进展不及预期；汇率波动等风险。